摘 要：随着多层次资本市场建设不断受到重视，建立全国统一的场外交易市场逐步提上日程，我国场外交易市场是以中关村非上市股份有限公司股份报价转让系统（俗称新三板）为基础。目前，国务院已批准决定扩大非上市股份公司，首批扩大试点除中关村科技园区外，新增上海张江高新产业开发区，东湖新技术产业开发区和天津滨海高新区。至此，全国统一的场外市场正逐步形成。然而，改革并完善现有挂牌制度、交易制度和监管方式等市场制度及规则，进而解决市场的现有缺陷、扩大市场规模，提高市场流动性成为重中之重。最终，使其成为创新型中小企业的直接融资平台，成为我国多层次资本市场的“基座”，并为主板、创业板输送大量的优质企业资源。
关键词：新三板市场 做市商交易制度 “转板”机制
1、新三板市场形势分析
1.1新三板市场的基本情况
中国目前的三板市场起源于2001年7月16日成立的“代办股份转让系统”。2006年1月16日，《证券公司代办股份转让系统中关村科技园区非上市股份有限公司股份报价转让试点办法》出台。为区别于在“代办股份转让系统”中从主板退市的、90 年代为解决法人股流通而成立的原STAQ、NET 中的股票（俗称老三板），将该试点交易系统称之为新三板市场。
目前，新三板市场试点初具规模，总体运行平稳，秩序良好，吸引了一批优质的高科技、高成长企业参与试点。截至2012年7月25日,新三板市场挂牌股票共156只，其二级市场流动性不高，2011年平均换手率只有2.93%，涉及的资金量有限。6年来通过新三板市场定向增资总额只有17.29亿元，公司单次融资规模也只有几千万元。
1.2新三板市场交易制度
目前，新三板市场采用撮合成交方式，通过公共平台询价，投资者互相议价撮合，最终达成一致并确认成交。包括三种委托方式：一是意向委托，不具有成交功能；二是定价委托，投资者委托推荐主办券商按其指定的价格买卖不超过其指定数量股份的指令；三是确认委托，投资者买卖双方达成成交协议，或投资者拟与定价委托成交，委托推荐主办券商以指定价格和数量与指定对手方确认成交的指令。
1.3新三板市场与海外市场类比
在系统比较了海外各国、我国台湾地区OTC 市场的制度安排、发展规律以及存在的问题后可以看出，其中，低上市（挂牌）标准、做市商交易制度、严格的监管制度，以及畅通的“转板”机制组成了OTC 市场的基本标志。从经济总量、传统产业及新兴产业发展阶段、法律和文化背景、资本市场发展过程中取经的倾向性、以及场外市场由分散到集中的发展模式等方面来看，比较值得借鉴的海外市场有：美国OTCBB 市场，以及我国台湾地区的兴柜股票市场。
2、新三板市场发展现状及制度预测
由于新三板市场规模受限、投资者限制、以及交易制度缺陷等因素，使得市场对资金、企业、投资者的吸引力不够，从而没有充分发挥其应有的作用。
2.1新三板市场发展受限的原因
2.1.1做市商制度没有真正建立
目前的撮合成交属于投资者场外撮合，推荐券商只是作为中介机构参与，并未参与买卖，没有承担起做市商的责任，更没有发挥合理定价和提高流动性的作用。
2.1.2挂牌制度不完善
现行的挂牌制度虽然属于低标准，但仍然受到一定约束，尤其是对财务状况要求较高，将一部分有挂牌意愿的企业排除在外。
2.1.3投资者限制
由于只能机构和原始自然人股东参与，市场资金量和流动性受到较大限制。
2.1.4对企业吸引力有限
由于新三板上市的公司初始挂牌时不融资，而在挂牌后方可定向募集资金，使得部分企业对其融资功能理解错位，从而降低挂牌兴趣。
2.1.5最小交易单位较高
新三板市场现行制度下最小交易单位为3 万股，大大限制了市场交易的活跃程度。
2.1.6没有转板绿色通道
新三板上市的企业转主板或创业板的“转板”通道尚未打通，不仅对企业、也使投资者对该市场的兴趣大打折扣。
2.1.7股东人数限制
新三板上市企业股东不超过200人的隐性规定，限制了参与新三板挂牌公司的积极性。由于《公司法》规定股东人数超过200人属于“公众公司”，区别于主板、创业板上市，场外市场挂牌的公司其“挂牌”和“股份转让”的并非公开发行和上市交易，因此，若某挂牌公司股东人数超过200人，则意味着已经公开发行股票，这与其场外交易的性质有所冲突，并且等该公司创业板或主板“转板”时也就失去了公开上市发行的意义，甚至在申请IPO时会遇到一定的限制。
2.2新三板市场的制度预测
虽然现行制度下的新三板一定程度上借鉴了海外及我国台湾地区OTC市场的基本思路，但目前来看，影响该市场能否健康发展的关键问题方面，如做市商制度、真正宽标准的挂牌条件、灵活的转板通道，急需进一步改革。因此，为发挥新三板市场应有的作用，急需改革完善市场制度和规则。
2.2.1做市商制度的引进
目前新三板市场存在一个很大的问题，就是交易制度的落后。新三板市场挂牌的一般都是创新型高科技企业，一般投资者很难为其估值定价，如果新三板引进做市商制度，券商的直投，自营甚至经纪业务都能参与其中，这样新三板的交易将不再冷清。
新三板市场现有的模式是通过场外撮合、再通过深圳证券交易所的平台进行点选成交，但与做市商制度最大的区别是，推荐券商并不直接拥有股份存货，而只是在其中承担中介作用。因此，真正的做市商制度需要推荐券商连续报价，与投资者在系统外进行议价交易，具有资格的证券经纪人和自营商也可以接收客户的委托进行交易，或者进行自营交易。
2.2.2个人投资者准入
新三板市场一直存在交易量小、市场不活跃的状况，而向个人投资者开放新三板是使其交投活跃的关键方式。目前，普通个人投资者无法参与挂牌公司股份报价转让。事实上，新三板不仅仅是主板和中小板的后备资源库，还具有独特的投资价值和融资价值。根据海外场外市场发展的经验，场外市场上有较多的个人投资者对市场融资起到很大作用，例如我们台湾地区兴柜股票市场中个人投资者达到80%以上。足够的个人投资者能使市场交易更加活跃，并完善做市商交易制度。
2.2.3建立“转板”制度
我国新三板市场作为主板和中小板的后备资源库，在挂牌企业达到上市标准时必然需要“绿色转板机制”，为主板、创业板市场提供优质上市资源，打通主板、二板、和三板市场的通道。此外，通过“转板”机制可以使不满足上市条件得公司从交易所退市，转板到新三板交易。类比NASDAQ市场，NASDAQ市场
对已经上市交易公司提出了较高的标准，如果公司达不到这些标准，将被出名，被除名的上市公司基本都会转到OTCBB继续交易。
3、新三板市场扩容的必要性
新三板中关村科技园区试点启动以来，整体运行平稳有序，基本实现预期目标。但长远来看，过于局限的试点范围不利于新三板以及我国场外交易市场的发展。我国要构建多层次资本市场体系，迫切需要搭建统一监管下的全国性场外交易市场。因此，新三板市场作为我国全国性场外交易市场的雏形，被挂牌企业、投资者以及监管层均给予了厚望，扩容势在必行。
3.1国务院批准新三板扩容
中国证监会于2012年8月3日公布，经国务院批准，决定扩大非上市股份公司股份转让试点。按照“总体规划、分步推进、稳妥实施”的原则，设立全国中小企业股份转让系统，逐步将条件比较成熟的园区纳入试点范围，为试点园区的非上市股份公司提供股份报价转让等服务。首批扩大试点除北京中关村科技园区外，新增上海张江高新技术产业开发区、武汉东湖新技术产业开发区、天津滨海高新区。
3.2新三板市场扩容的影响
一方面，新三板市场扩容将进一步丰富投资者的投资渠道。多层次资本市场的完善，将对初创型的高新技术企业形成支持。新三板市场的推出，对于成长中的企业来说，无疑会增加其更多的融资机会。而将资本流动纳入监管范围内，也能有效避免资本乱象的出现。
另一方面，新三板市场的扩容将将令市场参与各方均受益。除挂牌企业和投资者外，两类金融企业——券商和创投公司无疑是新三板的主要受益者。根据部分研究机构测算，手续费收入和做市商收入将给券商收入带来10%以上的业绩贡献。此外，挂牌收入、承销收入和直投收入也将对券商业绩产生贡献。
参考文献
[1]胡淑丽,论中国新三板市场的功能、主体定位及制度创新,经济研究导刊,2010年13期
[2]潘玉军,我国新三板转板机制及对国际经验的借鉴研究,商品与质量,2011年S7期
