摘 要：本文通过对淄博市41家大中型工业企业存货、投资等主要指标在金融危机以来运行特点进行对比分析，得出了我国经济同时面临着金融危机和经济转型的双重压力，我国经济已进入跌幅收窄的底部运行区域，但真正的经济回升或反转信号并未出现，预期在本轮经济调整周期中，我国经济将走出“U”或“L”走势的可能性较大的主要结论。
关键词：存货；经济周期；DI指数；投资
一、引言
一般而言，比宏观信号更敏感的经济指标是价格。正常情况下，只有PPI和CPI不再进一步回落，才意味着经济收缩过程结束，新一轮经济周期的来临。然而，价格涨跌作为产品“过剩”或“稀缺”的反应，其变化有一定的滞后性，同时，它还会受到生产结构和消费结构变化以及货币供给状况的影响。在生产结构、消费结构或货币政策发生重大变化的情况下，价格信号有可能失真。那么，什么是经济见底或复苏的“先行指标”呢？除了企业家信心指数、采购经济指数这些比较主观的指标之外，既客观、又领先的指标应该是企业用电量的变化以及存货的变化。这里，我们依托41户景气调查企业，就金融危机期间存货指标的变动与当时宏观经济形势的关系进行了初步的分析和判断。
二、存货是衡量宏观经济走势的一个先行变量
存货问题是中国经济调整时期进行宏观分析非常关键的一个指标，它是一个先行变量，经济处于底部时，库存差不多降到最低，经济回升，库存增长也随之回升。一般而言，在企业意识到一轮经济下滑开始之前，他们通常还会以较高的价格囤积一定的原材料，而一旦意识到销售大幅下滑是一个持续的现象时，企业通常已经积累了大量的原材料存货和产成品存货。08年8、9月份，41户企业原材料库存同比增幅分别达到30.76％和31.36％，产成品库存则分别增长37.09％和38.67％。这主要是由于一方面企业对PPI及CPI预测错误，通货膨胀预期较强，导致了被动库存、投机性库存增加过多，也必然导致库存调整将持续较长时间；另一方面，是企业对经济形势盲目乐观，热衷于扩大规模，增加产能。08年8、9、10三个月，41户企业在建工程同比增幅分别达到107.09％、115.35％和104.32％。金融危机爆发后，国内外需求迅速萎缩，进入08年四季度，企业开始了痛苦的“去库存化”历程，存货增幅开始下降，但企业存货周转速度明显放慢。09年1月末，41户企业存货周转天数达到107.04天，较同期增加48.09天。而进入2012年以来，企业存货增幅和周转天数仍未出现好转迹象，反而呈现进一步下滑趋势。2012年3月末，企业存货同比增幅为16.81％，较去年同期增幅下降14.4个百分点，较09年同期仅提高4.09个百分点；而企业存货周转天数则较去年同期增加15.8天，仅较09年同期减少1.76天（见图1），表明我国经济运行仍未走出危机阴影，仍处于低谷运行区间。
图1 2008-2012年3月企业存货增幅及周转天数走势图
三、我国经济正同时面临金融危机和经济结构转型的双重压力
其实，从经济波动周期理论来看，目前中国经济面临的经济增长波动，不仅仅是短期的冲击或扰动，而是进入了一次较大的经济增长调整周期。从本轮经济调整周期的特点看，经济大致要经历三个调整阶段：库存调整、价格调整和产能调整。09年上半年，中国经济处于库存调整和价格调整阶段。其具体表现：一是工业生产下降，开工率不足，企业通过减产来消化库存。由于需求的萎缩，企业以销定产的生产的特点较为突出，企业原材料库存水平和设备能力利用水平均处于较低水平。09年2季度的企业家问卷调查显示，41户企业原材料储备水平DI指数和设备能力利用水平DI指数分别为0和-14.29，分别较上季度下降25和14.29个百分点，企业处于低开工率和低原材料库存的低迷状态；二是企业产品价格总水平的大幅度下降，企业采取“降价促销”策略，来维持企业的正常运转。09年1-4月份，淄博市CPI和PPI较同期分别下降了0.4和9.64个百分点，PPI降幅较CPI高出9.24个百分点。41户企业原材料购进价格DI指数较上季度增长3.57个百分点，较同期下降8.93个百分点，而产品销售价格水平DI指数则较上季度下降12.5个百分点，较去年同期下降25个百分点，降幅较原材料购进DI指数均高出16.07个百分点。而进入2012年，企业进入了明显的产能调整期。2012年1-3月份，企业累计销售收入同比增幅较去年同期增幅下降36.45个百分点。问卷调查显示，2012年1季度，，企业设备投资DI指数为-2.32，较去年同期下滑9.47个百分点。
四、我国经济正处于低谷运行区域
目前，虽然从诸多的宏观指标和微观企业经营来看，国内制造业“去库存化”过程已经整体上告一段落，工业生产近期出现了复苏的迹象。不过，鉴于当前工业回暖仍主要靠国有部门投资的支撑，虽然回暖的大趋势不会改变，但这种复苏的进程是比较脆弱的，多数企业面临的是第一轮“去库存化”周期结束后而市场需求持续萎缩的问题。而且，尽管从用电量和存货结构变化两个方面分析，中国经济可能短期内已经触底，但长期调整压力依然巨大。这主要是因为在国内居民消费仍萎靡不振、净出口对GDP的贡献逐步弱化的背景下，企业自主投资活动依旧低迷。2012年1季度问卷调查显示，41户调查企业出口订单DI指数较去年同期下滑12.07个百分点，固定资产投资意愿DI指数较去年同期回落18.94个百分点，为09年1季度以来的最低水平。财务数据调查显示，2012年3月末，企业在建工程同比增幅较去年同期增幅下降10.34个百分点。
五、结论：我国仍将面临经济调整周期的第三阶段—低位运行中的产能调整
根据前面所说的经济周期调整的三个阶段，目前我国经济仅仅经历了库存调整和价格调整是远远不够的，经济周期性调整最核心的内容是产能调整，也就是通常所说的结构性调整，这才是下一步我国经济发展面临的最大问题。2012年1季度问卷调查显示，41户企业对下季度宏观经济形势信心进一步下滑，对当前宏观经济形势判断下季预测DI指数、设备能力利用水平下季预测DI指数和固定资产投资下季预测DI指数较1季度分别继续下滑23.7、4.76和11.91个百分点，均处于近几年的低位运行区间，预示企业对短期内经济调整到位的预期仍然比较悲观。
因此，通过以上分析，可以初步判断，当前我国经济正处于底部运行区域。而当前国内消费增长缓慢、国际经济尚未真正探底、国际需求依然低迷的大环境下，我国经济形势实现
真正反弹或反转仍需要一个更长的过程，也就是我们常说的“U”型或“L”型走势。
六、应对策略
（一）货币政策要进一步加强预见性、针对性和灵活性。前期，持续扩张的银行非常规信贷投放，带动了国内总需求的强劲恢复。这样持续的信贷高增长在达到一定的规模之后，就会慢慢启动信贷周期，使经济进入一个自我强化竞速的进程。但关键在于未来需要有足够的启动时间和力量才能带动经济进入自我强化周期。由此，未来一段时间的货币政策，应着力于保持银行体系流动性充裕，引导银行保持信贷的平稳投放，确保投资、出口和消费的稳定回升。
（二）改善政策环境，强化民间投资对经济复苏的推动作用。从当前的经济发展形势看，外需在短期内不会有大的增长，消费也比较稳定，这使投资成为目前政策最重要的着力点。在增加投资的同时，我们要为加快启动民间投资创造更为宽松和健全的政策环境，形成政府投资拉动与民间投资跟进的良性互动。同时，要更多地关注企业经营环境的改善，使各类企业能够在市场上公平竞争。
（三）合理引导公众的政策预期。随着国家刺激内需政策的进一步落实，货币政策的传导机制有所改善，公众预期向好，消费需求上升，但货币政策传导依然存在一些阻滞因素。突出表现为：信贷投放对象过于集中于大企业和政府投资的项目，部分资金未流入实体经济，企业投资信心不足，大量资金脱离实体产业，导致民间融资泛滥。因此，要重视宏观调控政策的延续性和有效性，形成合理的公众政策预期，引导资金逐步向实体经济回流，促进经济实现平稳回升。
注解：景气调查扩散DI指数，是国际上通行的对景气调查中定性数据的量化描述，用以反映该指标所处的状态。DI指数是企业回答“上升”的百分比与企业回答“下降”的百分比之差，数值在（-100，100）之间。其值越接近-100（100），表明调查企业有关这项指标的总体情况越坏（越好）；其值接近于0，表明调查企业有关指标总体变化不大或情况一般。
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1侯书威（1978-），男，山东淄博人，大学本科，经济师，现供职于中国人民银行淄博市中心支行。
