一、引言
媒体作为信息传播的媒介，在资本市场中发挥着举足轻重的作用（Dycketal，2002；Bushee，2010；Peress，2014）。但是，媒体行业属于一种近乎完全竞争的行业，为了获取广告利润，各家媒体必须吸引更多受众的关注。在这种情形下，媒体就有动机发布具有轰动效应的新闻。这类新闻通常具有关注人群广泛，涉及事件重大等特点。甚至部分媒体为了吸引读者关注，对报道事件有所取舍，进行夸张不实的描述，偏离客观事实，用牺牲新闻报道准确性来换取新闻的轰动效应，造成媒体报道偏差。媒体轰动效应会影响市场信息分布，扭曲投资者认知，进而对资本市场和公司治理产生影响。
媒体轰动效应本属于传媒学的研究范畴，自1979年Jensen首次将其引入金融研究以来，不少学者对两者进行了逐步深入的交叉研究。但由于轰动效应难以界定和测度，大多数研究都是以间接的方式证实了轰动效应的存在，少数文章使用案例研究或者其他特定事件研究了轰动效应对资本市场和公司治理的影响。
目前为止，国内外尚无学者对媒体轰动效应与金融的交叉研究进行回顾和综述，本文试图梳理已有文献，让学者们加深对此领域的认知和了解，更全面认识媒体对公司治理和资本市场的影响。
本文首先梳理媒体轰动效应的概念界定，然后分析媒体轰动效应存在的原因，接着证实媒体轰动效应的存在，最后分别综述其对于资本市场和公司治理的影响。
二、媒体轰动效应概念界定
在辞典中，并没有“媒体轰动效应”一词，只有针对“轰动效应”的解释。自从廉价报刊出现后，字典对于“轰动效应”的解释就有偏向负面的含义，并且这种负面含义随着时间延续不断加深。在1880年的牛津英语词典中，“轰动效应”被解释为“蓄意制造令人吃惊的影响”。而1982年的美国传统字典则定义其为“通过夸张和骇人听闻的细节来引起强烈的反应”，1987年的兰登书屋词典定义为“故意制造令人吃惊或者耸人听闻的效果来迎合低级趣味”。
有学者从其对人类感官系统的影响角度对媒体轰动效应进行界定，认为它会刺激受众的感官和情绪：追求轰动效应会引起不良的情绪反应（Mott，1962），煽动情绪（Grabeetal，2001），冲击我们的道德和美学感受（Tannenbaumetal，1960），产生共鸣感（Graber，1994）。Tannenbaum等（1960）认为具有轰动效应的新闻故事是“失距的”——侵犯了受众群体和他们对真实世界认知的舒适心理距离。因此，追求轰动效应的新闻会引起超过正常经验预期的感官和情绪上的反应。
已有大多数涉及“媒体轰动效应”的文章，只是对这个名词有所提及，但未进行清晰的界定（Jensen，1979；Miller，2006；Coreetal，2008）。在笔者阅读的文献中，学术界首次对“媒体轰动效应”进行精确界定的，是熊艳（2011）：媒体基于自身生存空间的考虑，偏离真实客观的准则进行报道以迎合受众需求，通过过分渲染和炒作一些热点问题而制造出失实新闻，以追求报道的爆炸性、丑闻性以及情绪性效果从而引起受众广泛关注的社会现象。但是熊艳（2011）的定义侧重媒体轰动效应的负面特征--制造失实新闻。实际上在很多相关研究中，学者也将媒体有针对性地选择涉及人数多、涉及金额大、社会影响大等具有轰动性特征的事件进行报道视为媒体轰动效应的表现，在这种情况下，媒体轰动效应更应该属于一种中性意义。
三、媒体轰动效应产生的原因
关于媒体轰动效应为何产生，已有研究主要提及了四种可能的原因。
第一，为获取更高的发行和广告收益。杨德明（2011）和DellaVigna等（2010）认为，虽然当今媒体行业处于行政和市场的双重管理下，但是随着去行政化的推进，以及市场竞争的加剧，媒体行业的竞争已经处于白热化状态。媒体为了生存和发展，必须实现更高的发行量和点击率，从而带来切实的广告收入和发行收益。为了吸引更多受众，媒体就要报道具有轰动效应的新闻，涉及的公司往往是明星公司。DellaVigna等（2010）和McQuail等（1993）的研究发现，媒体为了提高发行量，会迎合读者的偏好，如果读者偏好于娱乐性质和轰动性的新闻，对于报道准确性敏感度较低，则媒体可能通过牺牲报道的准确性来换取报道的轰动性。
第二，为降低信息收集成本。Miller（2006）研究发现，报道所谓的热点新闻和明星公司，除了可以吸引更多受众以外，还具有另一大好处，就是降低媒体的信息收集成本，因为这类新闻和公司受到的关注度高，信息不对称程度低，市场上研究这些公司的机构和个人也多，涉及它们的信息更容易获取。
第三，为了迎合政治家和广告商。DellaVigna等（2010）和McQuail等（1993）的研究还发现，同时，媒体作为社会参与者，易受到政治家和广告商的影响，他们的施压会影响媒体报道内容，造成轰动性新闻的出现。
第四，记者行为导致。新闻记者的行为也会诱发媒体轰动效应。易志高（2013）和Dyck等（2009）认为，由于新闻资源的稀缺性以及记者职业晋升考核的硬性要求，记者为了获取信息资源，作为交换，会做出有利于信息来源方的报道。比如针对某种新产品研发的新闻，记者可能会夸大该产品的实际情况，做出有利于该公司的报道。
四、证明轰动效应的存在
媒体“轰动效应”是一个普遍存在的现象，但遗憾的是，已有大多数文献对媒体“轰动效应”只是提及，或者在研究其他问题的过程中间接证实了这种效应的存在。下面将这些文献的研究内容和针对媒体轰动效应的结论，按照文章发表时间顺序概括如下。
指出媒体面对的大部分需求是娱乐性需求，受众有寻求娱乐信息的因素存在，因此，媒体偏向于报道那些能吸引普通大众的文章。
使用了规范研究的方式，分析了在何种条件下媒体竞争可以增强媒体报道准确性。作者关注了两种媒体报道偏差的来源：意识形态偏差和追求轰动效应。作者在文中提及媒体为了追求销售量，会刻意夸大事实，将故事演绎的更加生动和令人难忘。
以美国证券交易委员会（SEC）处罚的263家上市公司为研究样本，详细检验了媒体对会计舞弊行为的监督作用，以及影响舞弊行为被曝光的公司特征和舞弊行为特征。他发现当公司具有以下特征时：（1）过去被媒体报道的次数越多；（2）股票市值越大；（3）审计师发生变更。当会计舞弊行为具有以下特征时：（1）参与舞弊人数越多；（2）舞弊涉及金额越大；（3）舞弊行为涉及管理者通过内幕交易、隐性福利或者直接偷盗获益的。媒体曝光舞弊行为的几率更大。他把这一发现解释为媒体通过选取更有新闻价值，更能制造轰动效应的新闻来吸引公众的注意。文章分析说，媒体在选择报道内容时，也会像企业经营核算一样进行成本收益分析，目的是使得成本最小化，收益最大化。这里的成本既包括直接成本也包括间接成本，直接成本有信息搜集成本和人工成本，间接成本指潜在的诉讼成本和政治成本。这里的收益是指广告商发布广告获得的广告收益和媒体日常发行获得的订阅收益。
杨继东（2007）通过文献梳理和思路探讨分析了媒体如何影响投资者行为和资产价格的。他在文中写到，媒体可能出于自身利益的考虑，成为某种观点的大肆渲染者，使用歪曲事实的方式进行报道，背离真实客观的准则去追逐“轰动效应”，导致投资者因为接受了错误的信息而进行错误的决策。尤其当某些公司发现媒体报道可以影响投资者注意力，吸引投资者购买其股票后，公司更有动机影响媒体独立性，诱使其报道有偏的信息，做出利于公司的报道。
Dyck等（2010）通过研究1996年～2004年美国大型公司发生的舞弊行为，试图识别揭露公司舞弊行为的最有效方式。结果发现媒体比传统公司治理因素起到更有效的识别作用，13%的舞弊事件是由媒体最先揭发的，如果使用舞弊事件价值加权的方式衡量，那么媒体作用更加重要，24%的事件由媒体揭发。这表明媒体有追求轰动效应的特征，他们倾向于揭露涉案金额大的舞弊案件。文章解释原因为声誉因素的影响，对新闻记者而言，报道轰动新闻能为他们赢得国际声誉及关注度，为其职业发展提供更大机遇，因而，媒体有动机选择轰动性的新闻进行报道，并使用夸张的词汇。
赵静梅（2010）通过分析国泰安停复牌数据库中2005年7月1日～2008年12月31日发布的澄清公告内容，来确定传闻的来源、对象和时间。数据表明，在剔除极端值影响后，涉谣公司的流通股本显着高于市场的平均水平。而91%的涉谣企业具有稳健提升或者较大不确定性的业绩潜力。虽然作者并未在文中提及轰动效应，但这表明媒体倾向于报道具有规模大、受到更多市场关注的“明星股”。
杨德明（2011）同样以违规公司为样本，整理出2001年～2008年我国上市公司的违规样本，研究了媒体报道上市公司丑闻的原因和影响因素。文章发现媒体覆盖率（处罚公告公布前一年媒体报道次数，反映市场对该公司的关注程度）与媒体是否报道上市公司丑闻之间具有显着相关性，说明媒体热衷于关注那些受到更多市场关注的“明星公司”或热点新闻，媒体具有追求轰动效应的倾向。
五、媒体轰动效应对资产价格的影响
对“轰动效应”进行深入研究的文章较少，其中熊艳（2011）以《壹周刊》报道的假新闻——《霸王致癌》事件为案例，研究了媒体追求“轰动效应”的信息传导过程、对内地和香港资本市场造成的经济后果以及投资者对其的声誉惩戒。这是学术界首次对媒体“轰动效应”进行系统的分析和研究。研究结果表明，媒体以追求畅销量来换取公信力，为迎合读者需求，通过有偏放大信息来制造新闻的轰动效应。假新闻报道当日，霸王集团股价跌幅近15%，且使得整个行业的回报率下降1.3%，造成行业市值损失近36亿元。在药监局澄清传闻虚假之后，香港市场投资者在澄清第二日，有了正向的市场反应。而内地投资者并未相信澄清内容，股价依然下滑，当年霸王集团营业额下滑63.2%，主要由于该报道引起的消费者恐慌。证明了媒体轰动效应给企业带来了无法恢复的恶性影响。最后，文章通过观察上市公司《壹周刊》的股价变化，来探讨是否投资者会对其进行声誉惩戒。结果表明，市场反应平平，投资者并未因为其报道虚假信息而抛售其股票。媒体制造轰动效应并未受到资本市场的惩罚。
六、媒体轰动效应对公司治理的影响
关于媒体轰动效应对公司治理的研究，现有研究结论并未达成一致，大多数研究表明媒体在谋取自身利益，追求轰动效应的同时，也起到了一定的公司治理作用，例如帮助揭露公司舞弊现象或者约束高管不合理薪酬。少数研究认为媒体轰动效应对公司治理没有显着改善。
下列研究认为媒体轰动效应可以起到改善公司治理的作用。
李培功等（2012）以2001年～2006年被证监会处罚的上市公司为研究样本，研究媒体是否在公司受到正式处罚前进行违规事件的报道，即媒体是否有监督作用，进一步，文章研究了媒体倾向于报道何种类型的违规事件。研究发现，涉案金额大小会显着增加被媒体披露的概率。在上市公司违规事件中，涉及人数多、涉及金额大，社会影响恶劣的事件，往往更能够吸引读者，制造轰动效应。例如数额较大的内幕交易、涉及人数多的会计舞弊、虚假合同导致的利润虚增。媒体通过报道此类事件，可以增加媒体的社会声誉和公信力，增大发行量。同时媒体的这种追求轰动效应的行为也起到了揭露违规事件的作用。
李培功等（2013）以2005年～2008年所有披露总经理薪酬的A股上市公司为研究对象，在《中国重要报纸全文数据库》中搜索关于该公司高管或者总经理薪酬的报道。研究媒体报道内容对薪酬契约的治理作用。作者发现针对国有企业，媒体倾向于进行轰动性的报道：关注高管与员工薪酬的绝对差距和高管收入的绝对水平。而对于一般企业而言，媒体进行的是较为真实的报道：关注高管薪酬的超额部分。进一步，作者分析了两种报道对于高管薪酬契约的影响，两种报道都具有一定治理作用，企业会针对报道作出一定改进。
沈艺峰等（2013）根据2004年～2008年间我国媒体对经理薪酬的17621篇媒体报道，研究了我国媒体对经理薪酬契约所起的公司治理作用。文章发现媒体在选择是否做出负面报道时，会同时迎合读者对两种不同类型报道的需求：、真实可靠的报道以及轰动性报道。一方面，媒体进行报道时，就整体样本而言，媒体可以较为准确锁定上市公司薪酬的超额部分，提供了较为真实的报道；而另一方面，轰动性报道体现在：在就国有上市公司而言，负面报道更多关注经理薪酬的绝对水平以及经理与职工的薪酬差距，向读者提供轰动性报道，至于薪酬水平和薪酬差距是否合理，媒体并没有提供可靠的信息。作者还研究了媒体负面报道是否会起到公司治理的作用——改善经理薪酬。结果表明，就上市公司整体而言，公司会根据媒体的真实性报道，调整经理薪酬政策；针对国有企业，公司会根据媒体轰动性报道，完善经理薪酬政策。但是媒体报道不能降低经理员工薪酬的相对差距，也无法提升管理者薪酬的业绩敏感性。这表明媒体报道（包含轰动性报道）具有一定公司治理作用，但是有效性具有局限性。
然而也有部分学者的研究结果不支持以上结论。
Core等（2008）根据1994年～2002年间关于CEO薪酬的11000篇媒体报道，检验大众媒体和商业媒体是否可以对管理者薪酬起到监督影响的作用。研究发现，负面媒体报道与薪酬水平和来源都有关系。媒体更倾向于报道相对收入水平而不是绝对收入水平；媒体更偏向于报道CEO大量行权的事件（反映了累计多年的薪酬水平），表明了媒体在某种程度上追求轰动效应。但是，文章并未发现媒体的公司治理作用，公司并未因为媒体的负面报道而进行实质性的薪酬体制改革或者管理者更替决策。
七、已有研究评价
从上述文献梳理中，不难看出，目前专门针对媒体轰动效应与金融的研究，还局限于案例研究的方式（熊艳，2011），其他使用实证方法研究的，都是在研究其他问题时，间接发现的与媒体轰动效应相关的结论，因此可以说这个研究领域还是相对空白的。
之所以直接研究的学者少，是因为媒体轰动效应是一个比较抽象的概念，从定义到测量，都没有统一的标准，这加大了研究的难度。因此选择一个好的视角，巧妙的选择样本，是该领域研究的关键。
作者：温权 刘力一 韩斯玥 陈茜
