20世纪90年代至今，伴随我国证券市场二十余年的发展，证券立法成效卓著，证券法学理论研究亦成果丰硕。然而，对其立法基础——证券法之“证券”的立法定义和学理解释却并不顺畅。证券法上的“证券”在立法定义中长期存在“宽、窄”之争，在以列举式对证券进行界定却又无法完全周延的情形下如何建立兜底的法律标准一直悬而未决。对“证券”的理论解读也始终不够清晰，始于票据法理论而引入的有价证券概念以及民法理论对有价证券进行的解释，一直无法触及证券法意义上的“证券”之内核。尽管众多学者都同意证券法之“证券”属于资本证券，但是，由于缺乏证券法意义上的资本和资本证券的理论构建，使得从资本证券的视角诠释证券法之“证券”显得没有说服力。
鉴于此，本文以《证券法》第2条为中心，对证券立法定义“证券”的方法和内容进行比较，分析以列举式确定法定证券的方法和证券种类，讨论证券立法之兜底条款的标准，并通过对现有证券法相关理论的梳理，明晰证券法意义上的“证券”与有价证券、资本证券的关系。
“列举加兜底”的证券定义方式之比较及争议
对证券法之“证券”做一个准确的概括性描述十分困难，原因在于各类证券不仅表现形式各异，权利内涵更是千差万别，直接定义难以实现，因而“列举加兜底”的间接定义方式成为多数国家和地区的证券定义通用立法例，甚至秉承判例法传统的美国也以这一定义方法统领其证券成文立法。相关立法例列举如下：
1.美国《证券法》和《证券交易法》的规定
美国1933年《证券法》和1934年《证券交易法》中对“证券”的定义相当宽泛。以1933年《证券法》(1998年修订)第2章“定义”为例，“证券”是指任何票据、股票、库存股票、公债(国库券)、公司信用债券、债务凭证、息票或参与任何分红(利润共享)协定的证书、以证券作抵押的信用证书、组建前证书或认购书、可转让股份、投资合同、股权信托证书、证券存款单、石油或煤气或者其他矿产小额利息滚存权、任何股票的出售权与购买权以及买卖选择权或优先购买权、存款证明、一类证券或证券指数(包括其中的任何利益或者以其价值为基础)或者在全国证券交易所中与外汇有关的任何股票的出售权与购买权以及买卖选择权或优先购买权；还包括一般说来被普遍认为是“证券”的任何权益和凭证，或者上述任何一种的息票或参与分红证书、暂时或临时证书、收据、担保证书、认股证书、认购权、购买权。①
美国1934年《证券交易法》(1998年修订)第3章对“证券”的定义与1933年《证券法》基本一致，但明确排除了货币或任何纸币、汇票、交易所账单及9个月内的银行承兑。②
2.德国《有价证券交易法》的规定
德国1994年《有价证券交易法》(1998年新颁文本)第2条第1款规定，所谓有价证券——即使其并不开具证书——为可以在市场上进行交易的股票、代表股票的证书、债券、红利股票、期权证书和其他相当于股票或债券的有价证券，也包括资本投资公司或外国的投资公司所发行的股票。
该法同时对金融市场工具和衍生金融工具做了专门规定。金融市场工具是指前述有价证券以外的通常在金融市场上交易的债券；金融衍生工具是指以定期交易或期权交易方式进行的期货交易，以及在一个有组织的市场上进行的外汇期货交易、外汇期权交易、货币互换交易、外汇互换期权交易和外汇期货期权交易。③
3.我国台湾地区“证券交易法”的规定
我国台湾地区“证券交易法”第6条规定，本法所称有价证券，为政府债券及公开募集、发行之股票、公司债券及经“财政部”核定之其他有价证券。新股认购权利证书、新股权利证书及前项各种有价证券之价款缴纳凭证或表明其权利之证书，视为有价证券。④
比较以上国家和地区的证券立法中关于证券的界定，可见列举式是共同选择的立法方法，但其差异也是显而易见的。首先，列举范围宽窄不一。这一点美国法做到了极致，1933年《证券法》和1934年《证券交易法》对证券的定义可谓包罗万象，美国联邦最高法院认为该定义“包含着一条弹性的而不是呆板的原则……我们这个商品社会中所谓的证券，无论是以怎样的形式出现，都被归纳进定义中”⑤。而德国法、我国台湾地区法，直接予以列举的证券范围相对较窄。其次，列举方式不同。如美国法采取单一列举方式，所列举证券有二十余种之多；德国法则采取分类列举方式，分为有价证券、金融市场工具和金融衍生工具三类，并分别进行列举或限定，同时德国法尽管进行分类列举，但仅以证券品种为单一分类标准；我国台湾地区法也采取单一列举方式，但与美国法相比，所列举证券种类要少得多。
证券法之“证券”列举式定义中的“宽、窄”之争即由此而起，显然，“宽派”观点在美国证券法中得到了体现，德国证券法和我国台湾地区证券法则列举证券范围较窄。但美国和我国台湾地区证券法采用单一列举方法，而德国法列举了有价证券、金融市场工具和金融衍生工具三类证券，尤其是将“金融衍生工具”列入证券法进行规范，突破了其他国家和地区仅列举基础证券的立法体例。这一点也被我国《证券法》在2005年修订时所吸收。
“证券”列举式定义中的“宽、窄”之争在我国证券立法及修订过程中有充分的体现。1993-1994年《证券法》起草和征求意见时即有两种不同意见：一种意见是只在法律中写进两个最主要的证券种类即股票和债券；另一种意见是尽量多地列举证券种类，认为“将各种证券统一由证券法进行调整，可以避免一件事情多头管理、各自为政的局面”⑥。1999年制定施行的《证券法》采用了前一种观点，同时，再用一个较灵活的条款作“兜底”来处理其他种类的证券。⑦吴志攀对这两种观点进行了评论，称前者为“窄派”观点，后者为“宽派”观点。⑧
我国《证券法》修订过程中，“宽、窄”两派的观点之争仍在延续。“宽派”认为应仿效美国的做法；“窄派”则认为应维
系证券法的原有规定，将证券法之“证券”仍局限于股票和公司债券。鉴于除股票和公司债券外的其他证券品种在证券法中并没有明确的实体规范，且许多证券品种如政府债券、投资基金份额、信托产品、集合理财产品等有其自身的规范体系和特点，无法全部纳入证券法的规范体系，因此维系原有的规定较为合理。这两派观点分别符合学理上的“扩张主义”和“限缩主义”的解释方法，而2005年《证券法》修订时最终采取了“折中主义”，以务实的态度，突出股票和公司债券这两种主要证券，并将现有的证券品种(或其行为)中能够直接适用证券法规则的予以吸纳，而将不能直接适用的证券品种作出适用其他法律法规或者授权性的立法规定。
不过，《证券法》关于证券定义的“折中主义”立法并未能阻止证券法理论界对证券定义进行“扩张主义”解释，并对现有的证券定义持批评态度。其主要观点认为现行证券定义存在如下三个方面的缺陷：(1)对投资者保护力度不够，认为投资者如果参与了非证券法所规定的证券，只能得到民法或合同法等法律制度的保护，而无法得到证券法的保护。⑨(2)不能满足资本市场投融资需求，不利于资本市场的发展。⑩持该观点的学者认为：“我国《证券法》确定的‘证券’的狭窄定义的最大问题在于：限制了市场的证券品种和市场层次，限制了交易的多样性和相关性，由于证券法适用范围和调整对象限制了市场证券的品种，限制了市场分层，使得中小企业不能利用证券市场融资。”(11)(3)妨碍了我国的金融监管由传统的机构型监管向功能型监管的转变，不利于证券监管。(12)持“扩张主义”立法观念的学者提出“应当放宽证券定义的范围”(13)。总体而言，持“扩张主义”立法观念(即所谓证券定义之“宽派”观点)的学者证券市场化倾向十分明显，希望通过放松对证券内涵的管制，实现证券品种创新自由、市场融资便利以及市场自律监管。但是，正如品种创新、证券活动和证券监管的市场化不能一蹴而就，根据证券市场的不同发展阶段采用不同的立法理念是必然的。
美国证券法关于“证券”定义的“扩张主义”立法方法并不适用于我国证券立法，原因在于：(1)美国证券市场发展时间较长，市场规则亦较完善，证券种类原本就多，故作出如此“包罗万象”的规定乃市场内在的需要；(2)美国证券发行实行注册制，利益驱使之下，市场主体具有主动使用证券或创设证券品种的冲动，尽量多地规定证券品种可以较大限度地防止新证券品种出现却无法可依的局面；(3)经历了1929年、1987年、2008年等历次证券市场危机的洗礼，美国证券市场的参与者要相对成熟、理性。当然，持“扩张主义”立法态度的，美国证券法并不是孤例，加拿大主要省份如安大略、阿尔伯达、魁北克等对证券的界定亦秉承美国模式而显得十分宽泛。(14)反观我国证券市场，情况与美、加有所不同，证券品种并不多，但经多年的发展，证券品种也在逐步增加，所以证券列举过宽、过窄都不合适，“折中主义”成为务实的选择。应当指出的是，即便持证券定义的“扩张主义”观点，也不可将其他国家(地区)已有而我国尚未创设的证券品种预先纳入我国证券法之证券定义之中，哪怕其打着“前瞻性立法”进行“法律移植”的旗号。法只是经济生活的记载和表征，“法律不是从逻辑中产生的，而是由经验积累的”(15)，从我国证券市场的实际出发，是证券立法定义证券的基本要求。
我国《证券法》在列举证券种类的同时亦进行了分类，但采取了证券品种和证券行为的双重分类标准，这有别于其他国家(地区)单一的以证券品种为标准列举证券的定义方法，体现了部门法之间的立法协调。仔细考察《证券法》第2条的规定，可以发现，我国证券法上的证券可以分为两大类，这种证券分类方法在此前的证券法理论研究中较少涉及，但对证券法理论构建具有一定意义，应当引起关注。
一类是基础证券和衍生证券。基础证券直接与实体经济发生联系，如第2条所规定的股票、公司债券、政府债券和证券投资基金份额；衍生证券即证券衍生品，建立在基础证券之上，并通过基础证券与实体经济发生联系，它衍生于基础证券，并和该基础证券相互联系、相互作用。衍生证券属于证券法意义上的证券，但衍生证券的具体发行和交易行为有别于股票等基础证券，故第2条规定“证券衍生品种发行、交易的管理办法，由国务院依照本法的原则规定”。证券衍生品属于金融衍生品，我国将其纳入证券法之证券的列举范围，与德国证券立法类似，但我国对此作出授权性规定，在立法技术上比德国证券立法科学。
另一类是法定证券和认定证券。法定证券是现实经济生活中已有的、能够直接适用证券法律规则的且写入证券法的证券品种，是法律上的“有名证券”，如第2条所规定的股票、公司债券、政府债券和证券投资基金份额等；认定证券则是指当前已存在但不能直接适用证券法的证券品种，或者目前尚不存在但未来可能创设的证券品种，即第2条所规定的“国务院依法认定的其他证券”，学理上称其为“兜底条款”。归根到底，我国的证券均表现为法定证券，国务院依法律授权所认定的证券，一经认定，也成为法定证券，否则即构成“非法发行的证券”。
证券定义之“兜底条款”的“兜底”标准探讨
前文所列美国、德国及我国台湾地区证券立法在进行证券列举的同时，都进行了兜底规定。成文立法为防止列举内容无法穷尽，往往采用兜底式规定，由立法机关(或经立法授权的机构)或司法机关在适当的时候进行扩张式规定，从而使法律规则更具弹性。但兜底规定仍然需要通过列举方式来实现，只不过是在未来由特定机关完成进一步列举的工作。
美、德及我国台湾地区证券法关于证券“兜底条款”的法律规范分别为：美国1933年《证券法》规定：“还包括一般说来被普遍认为是‘证券’的任何权益和凭证，或者上述任何一种的息票或参与分红证书、暂时或临时证书、收据、担保证书、认股证书、认购权、购买权。”德国1994年《有价证券交易法》规定
：“其他相当于股票或债券的有价证券。”我国台湾地区“证券交易法”规定：“财政部”核定之其他有价证券。美国法和德国法关于证券的兜底规定在内容上相对明确，但没有确定作扩张性解释的机关，可以理解为根据各自的法律传统，归属于相应的司法或立法机关。我国台湾地区法则明确规定，依法进行扩张解释的机构是“财政部”。
我国《证券法》第2条规定：国务院依法认定的其他证券。我国《证券法》之证券的兜底条款明确进行证券扩张性规定的机构是国务院，这与我国证券发行的核准制以及我国证券市场监管的行政主导倾向是一致的，尽管有不够市场化的疑虑，但这应当视为我国证券市场发展过程中的阶段性安排，也是符合我国当前证券市场实际的务实安排。然而，证券的“兜底规定”依法授权由国务院行使，但“兜底标准”至今仍是空白。
尽管美国以若干部成文法组成了证券法律规则体系，但是众所周知，美国法主要是秉承判例法传统，在证券法律制度中，判例法的作用同样得到了充分的展现，并且通过这些判例总结了若干明确的证券定义的标准(或原则)。美国司法判例上的证券定义主要是从对“投资合同”(Investment Contract)这一术语的法律解释发展而来。以美国最高法院为首，联邦和州法院试图总结出一个切实可行的证券定义，并已经形成了多种标准和建议。在探索适当定义的过程中，法院一直关注的基本事实是：这种特定投资或工具是否需要由联邦(或州)证券法对投资者进行保护，即交易者权益是否由证券法进行保护，首先需要确定交易客体是否是证券法规范意义上的证券。在处理这一问题时，美国最高法院将焦点集中于这种投资工具的一般特征上，并通过最高法院对证券交易委员会诉W. J. Howey(SEC v. W. J. Howey Co.)的判例(16)，产生了Howey标准或Howey测试(Howey Test)。其后的法院判决对这一标准进行了总结和完善，并逐步成为美国法院确定“适用证券法之证券”的主要标准。(17)
Howey案的起因是促销小块果园(橘子)地，销售者向投资人提供一个“投资管理”合同(包括“土地销售合同”和“服务合同”)，发行人的一个附属企业(Howey-in-the-Hills Service，Inc.)根据合同为投资者的利益种植、采摘并销售水果，投资者既无权参与种植，也不拥有任何产品，他们只是在收获季节得到代表收益的支票，依赖Howey公司给他们带来利润成为投资的唯一理由。在该案的处理中，法院并未指出任何单一的决定性因素，而是将一揽子投资作为一个整体来看。该案判决宣称：“《证券法》目的上的投资合同(Investment Contract)是指一个合同、交易和计划，一个人据此(1)将他的钱投资，(2)投资于共同单位，并且(3)受引导有获利的愿望，(4)利益全部来自发起人或第三人的努力。”
时至今日，Howey标准已不是一个孤立的判例，它历经美国法院若干年的总结和完善，形成了一整套的规则，恰当地反映了证券法之“证券”的本质涵义。本文结合我国证券法律实践和证券市场实践，对Howey标准的四个方面逐一进行分析，以期总结出适合我国证券法之证券的兜底标准：
1.将他的钱投资。尽管对资本证券的投资是不是必须以“金钱”为对价，在理论界不乏争议，甚至美国联邦最高法院在一个判例中否定了这一说法，认为“只要购买人为了获取具有证券性质的收益而放弃有形的并且确定的权利，就可以认为是利用钱财进行投资，进而满足投资合同的第一要件”(18)。然而，以我国《证券法》为视角认识证券法之证券，这一要件仍然被限定在单纯的以“金钱”为对价这个层面。我国《证券法》第39条规定：“依法公开发行的股票、公司债券及其他证券，应当在依法设立的证券交易所上市交易或者在国务院批准设立的其他证券交易场所转让。”目前，我国公开发行的证券只能在证券交易所交易市场上市交易，而交易所市场采用公开集中竞价方式且面向分散的投资群体，很难想象不以“金钱”为证券交易的支付方式将如何进行结算。甚至在最可能实现“非现金”支付方式的协议收购中，我国证券法也要求必须以“金钱”为对价，根据《证券法》第95条的规定，显然，银行收取的是货币而非其他有形或无形资产。当然，“以‘金钱’为对价”是我国证券法意义上的证券兜底标准的特定要求(19)，对于非上市的资本证券显然不必如此。另外，在特定类型的上市公司收购行为中，如股权置换式或资产置换式收购，“金钱”只是作为计算对价的标准，并以收购担保金的方式存放于第三方金融机构。
2.投资者应当投资于共同单位。这是Howey 标准中历经讨论的一个问题，按照字面的意思是指各个投资人与他们共同投资的项目之间都有类似的关系。关于共同单位的具体含义，在美国是一个有争议的问题，具体来说，实践中主要有三种做法：平行的共同关系(要求所有投资者之间有共同关系)、垂直的共同关系(只要求每个投资者与发起者之间有共同利益即可)、狭义的(严格的)垂直共同关系。这些不同的理论有不同的法院适用，至今尚未达成一致意见。水平共同性明显满足Howey标准共同单位要求的条件，但对于垂直共同性是否满足该要求，美国法院意见并不一致。这样，相关判例再次对“垂直共同性”进行了分类探讨，如第五巡回法院采用了垂直共同性的宽泛标准，认为“如能表明投资者的财富与发起人的努力不可分割，则可满足该标准”。宽泛的垂直共同性标准仅要求投资的成功与发起人的努力有联系，但是这个宽泛的标准已被其他法院拒绝，更多的法院倾向于采用狭义的垂直共同性标准，即要求投资者的财富与发起人的努力具有紧密的联系。例如，1994年第二巡回法院在“Reves诉证券交易委员会不动产案”中认为公寓的利益不是证券(20)，在“Mechigian诉工艺资本公司案”中认为投资管理人的财产与投资者的财产同步增减，认定出售原始工艺品时垂直共同性的标准未得到满足(21)。
在证券市场上，所谓共同单位(common enterprise)更主要的是描述证券品种的非单个性，强调其“集合投资特性”，例如股票是上市公司的股权证明，由公司
总股本划分而成；证券投资基金份额是基金集合投资的一个单元(unit)。证券品种应是“共同单位”的一部分，并具有标准化特征。
3.受引导有获利的愿望。资本天生具有逐利性，投资理所当然有获利的愿望，这是投资行为的原动力。但是，作为法律特征的这一要件，并不在于帮助或确保投资人获得收益，更重要的是提示证券投资的风险性，则该要件的法律意义在于，构建证券投资的风险控制制度，区分投资行为与经营或消费行为。投资的“损益性”也可以成为“利益不确定原则”的基础。
所谓“利益不确定原则”，是指对证券的投资，尽管“受引导有获利的愿望”，但是资本利益处于不确定状态，可称其为损益，即亏损与盈利的可能性同时并存。相对于利益不确定的是利益确定，投资产生固定收益，如借款或储蓄等。通过这一原则，我们可以认识到，在美国证券法律制度中，票据、存单等均可能成为证券法所调整的证券，而在利率并未实现市场化的我国，票据等只能是代表资金信用的货币证券而不能成为证券法调整的证券。利用资本证券的二重性原理(22)也可以解释这一问题：原始投资者将证券卖出后，其他投资者追逐的是该证券的“期待利益”，假设这种利益是固定的，则没有公开交易的价值(这也可以称为证券的可交易性或称可投资性)。当然，票据成为证券法之证券也是有限制的，如美国1934年《证券交易法》第3章对此有明确规定。(23)
4.投资证券的收益来自他人(发起人或第三人)的努力。在Howey标准逐步成熟的过程中，利润“仅仅”从别人的努力中获得，已经淡化为“主要”或“实质上”来自于其他人的努力，美国法院对此作出的是功能性(Functional)解释。(24)不过，如果企业的成功主要来自于投资者自身的努力，投资合同将不会被认定为证券，因此，诸如实际履行的特许合同、提供真正服务的服务合同，都不是证券。然而，当一个所谓的服务除了重要的投资风险，投资的成功需要发起人的努力时，便存在证券。(25)
“投资收益主要来自于他人的努力”这一认定“证券”的标准，对构建我国资本证券的基本法律范畴具有重要意义。就资本的本性而言，具有“不劳而获”的表象性特征，投资者拥有闲置资金，融资者则需要资金进行生产经营并试图创造利润，两者各取所需。不过需要指出的是，投资者本质上并不是“不劳而获”，恰恰相反，他们必须深入分析投资的对象、论证投资的理由、把握投资的时机、控制投资的风险，并为此付出艰辛的劳动，这也是证券投资者与纯粹以获取差价为目的的交易者及纯粹的生产管理者之间的重要区别。我国证券法律体系中，也不排斥投资者参与实体经济的活动，易言之，并不因证券持有者参与了所投资企业的生产经营管理活动就否定该证券的资本属性，但是如果一个发行人所发行证券的所有持有者都在直接参与生产经营管理，那么这种证券不应归入证券法之证券。在Howey标准中关于“投资于共同单位”的讨论，事实上也进一步说明资本证券的投资以收益主要或实质上“来自他人的努力”为重要特征，并且所提出的“共同单位”的理念，在证券交易当中，应当可以引申理解为资本证券的标准化特征及证券的集中交易特征。
Howey标准以及相关判例和研究，建立了美国证券法界定证券的标准体系，揭示了资本证券的法律特征，为我国证券法对证券定义中兜底条款的使用提供了可资借鉴的法律原则。当然，Howey标准在法学研究中的价值并不仅于此，至少还给予我们在法学方法论上的启示：法学研究不应拘泥于“法律固有的逻辑”，在与经济生活密切相关的部门法研究中，揭示该经济行为本身的规律和特点也应当受到法学研究的重视。
尽管Howey标准自确立以来争议不断，但争议主要是出于完善其四个方面的内容，并未动摇其在美国证券法律实践中作为界定“证券法之证券”标准的地位，美国证券法理论认为Howey标准是界定证券法意义上证券的唯一方法。(26)与此相关的是，我国台湾地区的学者对证券定义也提出了若干原则，例如，界定证券时必须注重“实质”而非“形式”，必须考虑“投资性”、具有“市场流动性”。(27)这些原则对构建证券法之证券的兜底标准亦具重要参考价值。
综合以上分析，我国证券法之证券的兜底标准应当包括以下方面：(1)适合于金钱投资，属于可投资证券，具有流动性；(2)属于共同单位，适合于集合投资，具有标准化特性；(3)投资存在预期收益，具有价格变动性(或称价悖性)特点，当然，与此对应的是具有风险性；(4)收益主要或实质上“来自他人的努力”，体现了虚拟经济与实体经济的分离和联结。这四个方面对构建证券法之证券的兜底标准具有较普遍的适用价值，如果一个证券品种符合以上四方面要求，可以认为属于证券法意义上的证券。
证券法之“证券”与有价证券、资本证券的关系
在证券法理论研究、证券法律实践以及证券市场中，“资本证券”是高频率使用的词语，尤其在证券法理论研究中，认为“证券法上的证券就是资本证券”(28)似已成不争事实。然而，仔细考察证券立法及证券法理论研究成果不难发现，“资本证券”并没有成为立法用语在证券法律规范中使用，证券法理论研究对此也是一带而过，没有准确界定其语义内涵、法律特征。证券法理论中，“资本证券”仅仅是一个理论符号，并没有得到充分的讨论。
前文通过对美国、德国、我国大陆地区及我国台湾地区证券立法的分析，可以发现“资本证券”并没有成为立法用语，美国法和我国法只是采用“证券”一词，在具有大陆法传统的德国法和我国台湾地区法中都使用了“有价证券”，事实上，同样具有大陆法传统的日本《证券交易法》也规定适用该法的是经列举的“有价证券”(29)。
立法用语是“证券”、“有价证券”，我国法学理论中，关于“有价证券”的研究受到了充分的重视，但在证券法理论研究、证券投资以及证券法律实践中，“资本证券”一词使用频繁却未予深入研究。那么，证券法
之“证券”与“有价证券”、“资本证券”到底是什么关系？本文通过对我国证券法相关理论的梳理，对此做一个简要的说明。
首先，在我国法学理论中，“有价证券”是一个宽泛的概念，始于票据法领域并主要用于解释“票据”的法律特质，对于理解证券具有基础性价值，但没有触及证券法之证券的内涵。我国法学理论界对证券及有价证券的系统研究，始于票据法领域，盖因“票据是最先产生的有价证券，它使由其所表现的权利彻底地证券化，并先于其他有价证券获得长足的发展，成为一种最重要的有价证券，被誉为‘有价证券之父’”(30)。研究表明，“有价证券”一词为德国学者始创，1861年《德国商法典》首先采用，现为大多数大陆法系国家(或地区)使用，我国从日本引入该词。而英美法中没有与大陆法“有价证券”一词完全等同的概念，而另有“流通证券”(Negotiable Instruments)、“商业证券”(Commercial Paper)等概念。(31)
我国法学理论中关于“有价证券”的研究，深受大陆法的影响，研究中对证券及有价证券的定义和分类也是大同小异。但是，总体来说，我国法学理论中对“有价证券”的解读，其出发点是解释“票据”而非“证券法上的证券”。(32)尽管这种理论解读对理解后者不无裨益，但因其范围宽泛、视角单一，无法触及证券法之“证券”的内涵。而且，作为最先产生也是最早受到理论界重视的有价证券——票据，属于和资本证券对应的货币证券，表现的是资金信用，尽管也表达金钱债权关系，但因其体现的是静态的价值与价格的关系，在有价证券的理论研究领域已日见式微，不再占据主导地位。(33)
其次，证券法之“证券”是主要的资本证券，而狭义的证券法之“证券”与资本证券是等同的。研究资本证券，无法绕过的概念是“资本”与“证券资本”。所谓资本是指因直接投融资而形成的货币运动(34)，“直接”是指投资者以自己的名义和用资者发生联系，没有任何导致货币权属变化的中间环节；资本也包括一年以上的间接投融资而形成的货币运动，投资者通过第三方并以第三方的名义与用资者发生联系。简言之，如果法律制度所调整的社会关系中的货币运动属于直接投资或者一年以上的间接投资，则该类货币属于资本范畴。(35)而证券资本，即证券法意义上的资本，系指证券法调整的社会关系中的货币运动，表现为投融资双方直接进行货币和证券的交换，没有任何导致货币权属变化的中间环节，符合资本的一般认定标准。由于证券法调整的社会关系主要表现为证券发行关系和证券交易关系，证券资本因此具有二重性的特点。(36)
资本证券是证券市场货币运动的载体，从这个意义上说，证券法上的“证券”与资本证券在理解上是一致的，之所以认为这一认识仅是狭义上的，原因在于法具有时间和空间的限制，证券法也不例外，我国证券法不可能调整任何时候、任何法域的证券。如果明确证券法调整具有时间和空间的限制，并对证券、证券市场做出边界一致的界定，那么，证券法上的“证券”与资本证券就成为两个内涵及外延完全相同的概念。恰如马克思指出的：“一切证券都是资本所有权的证书……它是‘资本的纸制复本’。”(37)资本证券是资本的纸制复本，在我国证券法律制度中，因法定或认定的方式，资本证券当且仅当成为证券法之“证券”，因为在我国证券法语境中，非因法定列举或兜底认定，则无资本证券，无证券市场可交易证券，亦无证券法之证券。
我国证券市场二十余年的发展历程，记载了我国上市公司发展壮大的历史，为基础证券尤其是股票的公开发行和交易提供了优秀的平台，但是，其他类型的证券，包括基础证券之债券以及衍生证券的发展却并不尽如人意。可以预见，未来伴随着我国证券市场的创新，交易主体、交易方式和结算模式、监管制度都会产生重大变化，其中证券品种的创新将会引领风气之先。本文的研究目的正在于此：厘清证券法之“证券”的兜底标准，推动以资本证券为主导的证券法之“证券”理论体系的完善，为证券法之“证券”的创新和发展构建理论基础。
注释：
①②(23)参见卞耀武主编《美国证券交易法律》，法律出版社1999年版，第1～2、86、87页。
③参见卞耀武主编《德国证券交易法律》，法律出版社1999年版，第2～3页。
④参见吴光明《证券交易法论》，三民书局有限公司1989年版，再版附录一。
⑤Richard W. Jennings, Harold Marsh, Jr, John C. Coffee. Jr, Joel Seligman, Securities Regulation—Case and Material, the Foundation Press, 1998, p.295.
⑥王连洲、李诚：《风风雨雨证券法》，三联书店2000年版，第279页。
⑦《证券法》起草小组编：《中华人民共和国证券法条文释义》，改革出版社1999年版，第406页。
⑧(15)吴志攀：《从“证券”的定义看监管制度设计》，载吴志攀、白建军主编《证券市场与法律》，中国政法大学出版社2000年版，第6、9页。
⑨⑩(12)参见李晓波《论我国〈证券法〉上“证券”概念的扩大》，《中国商界》2009年第8期。
(11)(13)吴志攀：《证券法适用范围的反思和展望》，《法商研究》2003年第6期。
(14)参见[加]戴维·约翰斯顿、凯瑟琳·罗克韦尔《加拿大证券监管制度》，曾洋等译，南京大学出版社2009年版，第31～43页。
(15)(16)328 U. S. 293, 66 S. Ct. 1100, 163A. L. R. 1043, 90 L. Ed. 1244(1946).
(17)(21)(25)参见[美]托马斯·李·哈森《证券法》，张学安等译，中国政法大学出版社2003年版，第25、27～28、26～27页。
(18)董华春：《美国证券法“投资合同”的法律辨析》，《证券市场导报》2003年4月号。
(19)Howey标准“以金钱为对价”要件的初始含义更受证券法研究的重视，例如我国台湾地区证券法学者也认为：“(证券交易法中)此种有价证券须具备下列条件……能大量现金交易之资本证券。”参见吴光明《证券交易
法论》，三民书局有限公司1989年版，第28页。
(20)498 U. S. 1025(1991).
(22)(35)(36)参见曾洋《证券资本二重性原理》，载郭锋主编《全球金融危机下的中国证券市场法治》，知识产权出版社2009年版，第129～133、131、130～135页。
(24)SEC v. Glenn W. Turner Enterprise, Inc., 348F. Supp. 766(1972).
(26)Kyle M. Globerman, "The Elusive and Changing Definition of a Security: One Test Fits All", Florida Law Review, 51(271), 1999.
(27)参见吴光明《证券交易法论》，三民书局有限公司1989年版，第28页。
(28)(32)(33)参见范健、王建文《证券法》，法律出版社2007年版，第3～4、3～4、3～4页；曾洋《证券法学》，南京大学出版社2008年版，第1～8、1～8、1～8页。
(29)参见卞耀武主编《日本证券法律》，法律出版社1999年版，第4～9页。
(30)赵新华：《票据法》，吉林人民出版社1996年版，第10页。
(31)参见谢怀栻《票据法》，法律出版社1990年版，第5～6页。
(34)尽管资本也可以表现为可折算为货币的物质资料或无形资产，但在我国证券法中，证券资本以货币为其主要形态，而且在公开的集中交易的证券市场中，货币是证券交易资本的唯一形态。例如Howey标准的第一方面即隐含了“直接投资”的理念——投资人以自己的名义将其“钱”直接交换获得证券，这也符合经济学意义上的资本含义。
