爱尔眼科盈利分析论文结束语

爱尔眼科作为最早在深交所创业板上市的企业之一，自2009年10月30日上市至2020年9月3日创出 历史 高位元，总市值从37亿元一路上涨至2,200亿元以上，逾十年间的时间市值翻了超50倍，叫多少人瞠目结舌、叹为观止。其实上车的机会从公司上市以来一直都有，但是很多人都没看懂爱尔眼科，总是觉得公司的估值太贵，存在巨大泡沫。

最终，市场还是我们最好的老师，只有ta让我们懂得了“曾经有一只大牛股放在我面前，我没有珍惜，等我错过的时候，我才后悔莫及，人世间最痛苦的事莫过于此。”

本文聚焦：

1、眼科市场是具有高增长前景的朝阳行业

2、三家拟上市公司与爱尔眼科的7项对比分析

3、谁会是下一个“爱尔眼科”？

贝瑞研究申明：文中观点细分析师基于公开市场信息，观点仅供交流探讨，全文7100字，我们还将于近期发布《寻找细节中的魔鬼：深度挖掘三家眼科子公司的表现》，欢迎跟踪阅读。

首先我们来看看，总体眼科医疗服务市场规模和眼科医院增长数据。

2018年，中国眼科医疗服务市场规模估计约为亿元，2014至2018年年均复合增长率保持着逾20%的高速。其中，2018年民营眼科医院的市场规模约为亿元，年均复合增长率分别为。

根据国家卫生 健康 委员会统计，2018年中国有761家眼科医院，其中709家民营眼科医院，52家公立眼科医院。2014至2018年，民营医院年均复合增长率近20%，而公立医院数量下滑，同期减少近2%。

可以看到，眼科医疗行业增速可观，尤其是民营眼科医院潜力更甚。

其次，从眼科医疗服务的亚专科看，白内障、屈光手术和医学视光的市场规模位居前三，合计规模约占整个眼科医疗服务市场的约。我们可以从这三大服务出发，进一步 探索 其潜力区间。

1、白内障亚专科市场

随着中国逐步进入老龄化 社会 ，白内障患者人数逐年上升。虽然目前中国的白内障手术数量已经得到大幅提升，但是与发达国家比仍有较大差距。2018年我国每百万人白内障手术实施例数（CSR）为2,600，显著低于欧美日本等发达国家，甚至不及印度CSR的二分之一，距世界卫生组织WHO设立的消除白内障致盲所必须的CSR阈值3,000仍有差距。

从市场规模看，2018年中国白内障手术市场规模估计为亿元，2014至2018年的年均复合增长率约20%，市场发展保持着较高增长速度。

2、屈光不正和医学视光亚专科市场

屈光不正包括近视、远视和散光等。根据国家卫生 健康 委员会统计，2018 年，中国近视患者总人数达到约 亿人，整体近视率接近 ，远超全球 的近视眼整体发病率。目前屈光不正的主要治疗手段为屈光手术以及光学视光矫正两大手段。从市场规模看，2018年中国屈光手术市场规模估计为亿元，2014至2018年的年均复合增长率约，市场持续高速增长。

除了选择屈光手术，屈光不正患者也会选择视光矫正。随着患者对验光质量要求的不断提高，医学视光市场得到快速发展。2018年中国医学视光市场规模估计为亿元，2014至2018年的年均复合增长率约。

3、眼科医生人才供应不足

综上分析，中国的眼科市场需求旺盛，但保障医疗服务品质的医生数量供给仍然不足，未来市场规模增长依然充满想象力。同时，在这个高速增长的赛道上，具有竞争力的眼科医疗机构将有望脱颖而出，一边不断扩大市场

行业是朝阳行业没错，那问题来了，谁最终可以跑赢？

通过同业分析和比较，笔者希望能帮助大家判断三家拟上市公司基本面的孰优孰劣，另一方面也尝试管中窥豹，探究这三家公司与爱尔眼科的差距在哪里，并试图寻找出下一个10年50倍的“爱尔眼科”。

此外，如无特殊说明的话，华厦眼科、普瑞眼科和何氏眼科相关数据的截至日期均为2019年12月31日。爱尔眼科（2009）的数据截至日期为2009年12月31日，爱尔眼科（2019）的数据截至日期为2019年12月31日。

1、企业使命：华厦眼科最像爱尔眼科

从成立时间看，大哥、二哥、三哥、四哥拉起队伍开始闯荡眼科江湖的座次一目了然。爱尔眼科是最早成立的一家民营医院集团。华厦眼科是三家拟上市公司中最早成立的一家。不过英雄不论出处，不能倚老卖老，大哥是否能一直保持江湖地位，还要看后来者是否足够努力和幸运。

俗话说企业使命是一家公司的灵魂，是公司文化、战略格局、服务品质的综合体现。从企业使命看，华厦眼科和爱尔眼科的企业使命特别神似，也最为实在和打动人心，笔者猜测也许两家公司的创始人有过相似经历或者战略格局。普瑞眼科的企业使命感觉有些虚，何氏眼科的企业使命似乎更加符合当地东北老铁文化，铁子们很容易认可。不过，如果普瑞眼科和何氏眼科未来要在全国其他城市更有效拓展业务的话，这个企业使命恐怕需要进一步淬炼才能获得更多的认可。

2、业务规模：华厦眼科领先

从地域分布、医院数量和控股子公司数量维度看，无疑华厦眼科是三家里面规模最大的公司，甚至比2009年的爱尔眼科规模还要大。

注：爱尔眼科数据截至2009年6月30日

进一步看各家公司的医院地域分布，我们可以看到华厦眼科的根据地在福建，医院数量在福建也最多，而在中国其他主要省份覆盖面上也是三家中最多的。

从门诊量和手术量看，华厦眼科超过何氏眼科和普瑞眼科，比2009年的爱尔眼科高，但远不如2019年的爱尔眼科。笔者认为，爱尔眼科经过多年的快速发展，目前已经基本巩固了全国连锁的龙头地位，因此门诊量和手术量比三家高是自然而然的事情，而华厦眼科在自己耕耘多年的地盘上表现不俗，拥有不错的市场份额。

3、科研能力：华厦眼科表现出色

华厦眼科在招股书报告期内申请和开展了 7 项国家级、9 项省级科研课题；参与和开展临床试验项目 9 项，其中全国多中心项目担任总 PI 的项目 1 项；在各类期刊发表科研论文 139 篇，其中 SCI 收录论文 28 篇。公司与厦门大学、北京大学等院校建立合作关系，进行人才培养、学术共建、临床研究等各项合作。

普瑞眼科与多个连锁医院所在地的卫生部门合作，先后成立了四川研究所、兰州研究所和济南研究所。

何氏眼科作为国家药物临床试验机构，主持或参与了众多眼科新药、设备、耗材等的临床试验研究。

爱尔眼科在各类期刊共计发表论文303篇，其中SCI/Medline收录论文71篇、中文核心期刊/中国 科技 论文统计源期刊收录138篇，其它类收录94篇。公司纵向科研项目获批立项95项，其中国家级项目6项，省部级项目36项，市级项目53项；获横向科研项目4项。自2015年爱尔眼科先后成立爱尔眼科研究所、爱尔眼视光研究所、角膜病研究所、白内障研究所、青光眼研究所、视网膜研究所和屈光研究所等7大研究所，旨在推动眼科学、视觉科学以及各亚专科前沿和临床应用技术的研究和创新。

从研发费用占营业收入比例来看，华厦眼科是三家公司中比例最高的，但不及爱尔眼科。

横向比较下来，华厦眼科的科研实力是三家中最强的，但是和现在的爱尔眼科相比还是有一定差距。

4、官方口碑排名：仅华厦眼科获得提名

根据复旦大学编制的权威《中国医院排行榜（2018年度）》看，仅有华厦眼科下属的厦门眼科中心获得提名，而榜上前十名均为公立眼科医院，未见其他民营医院的身影。可见华厦眼科下属的厦门眼科中心在眼科界还是具有较高影响力和较好口碑的，官方背书对其实力有所加分。

5、各家子公司表现及草根调研情况

具体来说，华厦眼科在城市覆盖数量上是三家公司中最多的，不过大部分城市盈利状况不甚理想，主要依靠最挣钱的厦门眼科中心贡献净利润。

普瑞眼科和何氏眼科在城市覆盖数量上一样，但普瑞眼科盈利城市比例高于何氏眼科。同时普瑞眼科和何氏眼科也分别依赖其最重要的子公司昆明普瑞和沈阳何氏眼科医院来拉动集团的盈利水平。

2009年的爱尔眼科相对来说覆盖城市数量比三家公司都小，但是盈利城市比例却比三家都高，同时爱尔眼科对单体子公司业绩的依赖程度也要弱于三家公司。

6、各家公司的财务表现情况

首先，笔者为大家展示一个全景图，然后逐一对重点财务指标进行分析。

华厦眼科毫无疑问是三家中的大哥，它的营业收入、归属母公司净利润、总资产和归属母公司所有者权益金额均为最高，不过和目前的爱尔眼科规模仍然有较大差距。

进一步细看营业收入，华厦眼科每次门诊平均收费最高，甚至高于爱尔眼科。

从营业收入分类看，各家公司的白内障和屈光业务绝对是贡献收入的主要来源，这也印证了我们之前在行业分析中提到的白内障和屈光业务是眼科服务市场最重要的亚专科市场，也是最赚钱的细分市场。

从毛利率看，三家公司的白内障业务和屈光业务毛利率都比较高，不过华厦眼科的白内障业务和屈光业务毛利率不及普瑞眼科和何氏眼科。华厦眼科白内障业务和屈光业务毛利率较低的主要原因是部分年内新建及收购医院处于经济欠发达地区，定价标准较低。同时，个性化中高端服务的占比逐渐提高，但上述服务所使用的手术耗材、药品等成本亦较高，导致公司平均收费价格的增幅总体低于平均成本。

为何华厦眼科的毛利率是三家中最低的？除了价格因素外，笔者猜测可能跟公司的固定资产折旧和长期待摊费用摊销有关。一家公司的折旧摊销越大，那么分配到主营业务成本的金额可能越高，毛利也就自然而然更低。

从上表不难看出，华厦眼科的固定资产和长期待摊费用占总资产的比例的确是三家中最高的，甚至也超过了爱尔眼科。固定资产和长期待摊费用越高，对应的折旧摊销也就越大，这可能是华厦眼科比其他公司毛利率低的主要原因之一。笔者认为，参考爱尔眼科的操作手法，华厦眼科上市后会有较大空间进行一系列操作，把固定资产和长期待摊费用做出表处理，降低表内折旧摊销，从而提升毛利率。

从资本结构看，各家公司都不缺钱，净有息负债率都很低，也间接反映出眼科医院的经营性现金流充沛，无需依赖太多的银行借款。相比之下，爱尔眼科在扩张过程中逐步提高了财务杠杆，所以净有息负债率也比三家公司高。

7、各家公司的募投项目

让我们先来看看三家公司的募投方向。

华厦眼科

普瑞眼科

何氏眼科

三家公司的募投项目基本都是在拓展新市场和升级改造现有医院，其中华厦眼科拟投入约2亿元升级信息化管理系统，是三家中投入最多的。笔者认为，如果升级后的信息管理系统效率提升，无疑将对公司的毛利率提升大有帮助。

如果有一次重上时光机的机会，让我们重新找到当年“爱尔眼科”的投资机会，那么笔者认为，在这次三家拟上市的眼科医院中，华厦眼科跟2009年的爱尔眼科相似度最高。

华厦眼科的规模是三家公司中最大的，在已开业的城市中具有较好的综合竞争实力和市场影响力，业绩成长性也算不错。如果顺利上市，华厦眼科有望能够借助资本的力量在全国更多城市与爱尔眼科形成竞争，抢夺更多的医生资源和市场份额，保守估计净利润五年再翻一到两倍的梦想不是不可能实现的。

当然，我们也需要看到华厦眼科和现在的爱尔眼科还有不小差距，比如多数子公司盈利能力较弱、核心业务毛利率偏低、固定资产占比较高等。

分析师：Stephen Li

爱尔眼科属于上市连锁品牌，全国有几百家，还是值得信赖的。

又到毕业季，一场场毕业典礼在众多公立高校举行。而这其中，有越来越多的民营医院为硕士生、博士生颁发毕业证书并拨帽穗，他们就是成为公立高校附属医院的民营医院。2010年，三博脑科医院被纳入重点高等院校科研教学体系，成为首都医科大学第十一临床医学院，此后三博脑科开始探索“学院型民营医院”新模式。2014年，“武汉大学亚洲心脏病临床学院”挂牌成立后，武汉亚洲心脏病医院朝着“心血管医教研医学中心”的目标继续迈进。“他们走的是公立医院的发展模式，希望通过科研带动医院实力。”华盖资本投资经理王泽玮告诉健康界。在与公办高校合作后，民营医院走公立医院的道路是否行得通？民营医院能否借此解决人才短板问题？健康界采访了多位业内人士。多家民营医院与公办高校“攀亲戚”此前，公办高校附属医疗机构一直都是公立医院。直到2005年，东莞东华医院与中山大学合作成为附属医院，拥有博士、硕士培养点和国家级重点专科。温州康宁医院紧随其后归为温州医科大学附属医院。2007年，南京医科大学设立第四临床医学院，同时吸纳三家非公立医院作为附属医院，各附属医院院长均担任临床医学院副院长。南京医科大学给这些医院一定学校编制，鼓励他们用学校编制吸引高层次人才；三家非公立医院成为附属医院之后，承担与之对应的教学和培养人才工作，如承担临床理论课和选修课、见习与实习教学任务、研究生培养、科研课题、学科建设等。在一批民营医院实力不断增强后，越来越多的高校愿意选择其中自身条件比较好的、具有先进技术和一流设备的作为附属医院，医学生在这里可以率先接触到国内甚至国外领先的医疗资源。健康界查阅艾力彼发布的“2018届非公立医院100强”名单发现，前20名中都是大学教学医院，在剩下几家中，则有医院向健康界表示正在寻求与大学合作的机会。寻找科研“通行证”民营医院为何热衷与公办高校合作？“其实是为了一块金字招牌。”资深医院运营管理职业院长郭俊给出这样的答案。在他看来，民营医院帮公办高校培养学生，公办高校为民营医院站台，给一张申报国家重大课题等科研上的通行证，拿到通行证的民营医院则可以在科研上“一飞冲天”。在公立医院，医生可以申请科研经费，做实验，在专业领域继续深造。而民营医院申请国家科研资金的可能性非常低。根据目前医师考核体系，如果没有高质量的课题和论文支撑，医生职称晋升的机会渺茫，也中断了个人职业发展的路径。“之前，我们一直没有得到国家科技部、北京科委等部门对一些重大课题的支持。”三博脑科创始人之一、首都医科大学第十一临床医学院院长栾国明告诉健康界，直到真正成为首都医科大学的直属医院后，所有的科研都归到了首都医科大学，三博脑科才可以名正言顺地从国家申请研究课题。“在特殊机制下，靠着大学，我们才有了做科研的希望。”栾国明说。得到顶尖医学院校的认可和支持，三博脑科在学术上的发展高度不再受限，在科研立项、申报资金、医生职称评定等方面都有了保障。同时，三博脑科的教学和科研平台搭建在首都医科大学上，基本与公立医院相媲美，医生除了一流的医疗平台，还有一流的教学和科研平台，扩大自己学术影响力。这些软实力可以培养人才，自然吸引了不少顶尖专家的加盟。简单来说，民营医院可以拿到这张通行证，为自己吸引和培养更多顶尖专家，从而吸引患者。打造人才补给和培养体系也正是这张通行证，让他们更容易敲开投资者的大门。三博脑科不久前完成超8亿元的B轮股权融资，这是医疗服务行业近年来最大的交易之一。本轮融资由泰康领投，易凯未来产业基金、广发信德、宏鼎投资、朴道医疗、秉鸿资本、朴弘资本等多家机构跟投。栾国明告诉健康界，除了医院实力等原因，投资人也看上了三博脑科“学院型医院”的发展模式，“因为这种模式具备更好的可持续发展前景。”“像三博脑科这些民营医院很受资本欢迎，他们在融资的时候，完全可以自由选择投资机构。”王泽玮告诉健康界，民营医院若能成为学位授予点，证明他们在学术科研上拥有一定实力，有科研实力也就能留住大专家，“一个医院有大专家，怎么会没有患者？他们的收入是会持续上涨的。”自2005年申请成为首都医科大学硕士点、博士点至今，三博脑科培养了硕士、博士、博士后两百余人，有近40人毕业后留在三博，其他则分散在首都医科大学附属北京儿童医院、首都医科大学宣武医院等公立医院。栾国明坦言，凭借首都医科大学提供的教学和科研平台，三博搭建了一个完整的可良性持续的人才补给体系。像三博脑科、武汉亚洲心脏病医院等将自己定位成研究型医院，愿意在科研上有所作为，而不是着眼于眼前利益，会更倾向于在一开始就成为公办高校附属医院，从而留住优秀的人才资源。而像爱尔眼科、何氏眼科、通策医疗等，自身做大做强之后，也在探索与医学院合作办医或独立办学的方式，从源头为自己的医生部队打造专属于自己的“黄埔军校”。6月5日，暨南大学与爱尔眼科达成战略合作，包括共建3家大湾区核心区域医院：“暨南大学附属广州爱尔眼科医院”“暨南大学附属深圳爱尔眼科医院”“暨南大学附属东莞爱尔眼科医院”，并着手成立“暨南大学爱尔眼视光医学院”。爱尔眼科作为最早登陆创业板的个股之一，自2009年10月底登陆资本市场至2020年，市值涨幅高达30倍。爱尔眼科主业的核心是技术和设备，只要将医疗流程简单化、标准化、专业化，便具有极强的可复制性。按照王泽玮的分析，三博脑科和爱尔眼科是两种完全不同的发展模式：三博脑科做的是风险系数高，公立医院不想做的项目，通过市场机制，以高薪鼓励医生挑战高难度手术；爱尔眼科做的是最挣钱、公立医院没有权限做的项目，例如一些高端手术。在与公办高校合作之前，爱尔眼科独创的“医疗合伙人计划”，才是他们吸引人才的重要法宝。“合伙人计划”具体来操作起来就是：首先在全国范围内筛选有技术、有管理水平的优秀医生，作为合伙人股东参与投资设立新医院。在新医院达到一定盈利水平后，爱尔眼科通过发行股份、支付现金或两者结合等方式，以公允价格收购合伙人持有的医院股权。这相当于医生作为股东来投资医院，最后收取投资回报，得到了定向定点的激励。据了解，爱尔眼科的“医生合伙人”计划至今已5年有余，首期投资回报数据显示：医生的收入回报与加入爱尔眼科之前平均超过3倍，最高达14倍。另一方面，不少业内人士认为，爱尔眼科的医生合伙人计划必须满足以下四个条件：第一，轻资产，投入成本不会太高；第二，标准化，容易估值；第三，规模化，能实现商业价值；第四，有变现通道，上市或准上市公司更容易做。不具备的话，反而更容易失败。与“一家独大”的公立医院相比，有新的技术，新的设备，灵活的服务，这些走“公立医院模式”的民营医院，还缺什么？用资深医疗投资人林掌柜的话来说，可能缺的就只是成熟的人才培养体系、学术地位和品牌历史沉淀。总的来说，民营医院想要破解“人才荒”，提高医疗和管理综合水平才是最硬的道理。有了实力和口碑之后，人才的雪球才会在利好前景下越滚越大。

手术医生要有丰富的经验，丰富的经验可以保证医生能够处理复杂病例和解决手术中的突发事件，专业的眼视光医生可以通过术前检查结果设计出更适合于患者的个体化切削，而普通的眼科医生则无法精确分析术前检查结果。严格的术前检查、术前设计又是非常必要的;术前检查是否准确，设计是否合理是手术效果的重要保障。要做到术前检查准确就必须靠有丰富经验和专业知识的视光专业医师来做检查，检查时需充分考虑主导眼、远近屈光度、双眼视平衡等多方面因素。经过一系列的准确的术前检查和个体化的术前设计才能保证手术的安全和效果。先进的设备和严格的质量把关，您选择的医院必须拥有世界上先进的准分子激光治疗设备，以及全套术前检查设备。眼睛是珍贵而又精致的，来不得半点马虎。严格的质量把关是降低手术风险，提高手术效果的重要因素。

杨智宽：男，1964年12月出生，博士学历、博士研究生导师，历任中山眼科中心视光学系副主任及验配中心副总经理、复旦大学眼耳鼻喉医院汾阳视听公司总经理、中南大学爱尔眼科学院副院长。现任爱尔眼科集团视光及小儿眼科事业部总监、湖南爱尔视光研究所所长、爱尔眼科医院集团视光学组组长、爱尔眼科医院集团学术委员会副主任委员。社会兼职：中华医学会眼科学分会视光学组副组长、中国医师协会眼科医师分会视光专委会副主任委员、国家卫计委产业管理协会视光分会副会长、中国医促会视觉健康分会副主任委员、湖南省视光学会会长、卫计委近视眼重点实验室学术委员会委员、中华眼视光杂志及视觉科学杂志编委、国家自然科学基金评审专家、教育部学位中心博士研究生论文评审专家、南昌大学及温州医科大学研究生兼职导师。现任本公司副总经理兼视光事业部总监。

普瑞眼科和爱尔眼科相对来说，爱尔眼科比较好。爱尔眼科当前有眼科医生近900名，其中高级职称医生三百多名，包括一批硕士生导师、博士生导师，博士、博士后，欧美访问学者以及临床经验丰富的核心专家。先后成立了集团青光眼学组、集团屈光学组、集团斜视与小儿眼科学组、集团视光学学组、集团白内障学组、集团眼底病学组、集团眼眶及眼整形学组、集团眼表疾病及角膜病学组和一家眼科研究所。各学组、研究所全面开展全眼科领域的临床、科研、教学工作，并在集团的支持下引进了各种国际先进的检查、治疗、研究设备，包括：CS-3角膜共聚焦显微镜、UBM、OCT-3激光断层扫描分析仪、Rola-nd多焦及传统电生理、CR-ORi免散瞳眼底照相机、多波长氪激光、博士伦个体化手术工作站、五种国际主流准分子激光设备等。想要了解更多关于眼科的相关信息，推荐选择贵阳爱尔眼科医院。贵阳爱尔眼科医院专业化的医疗服务不仅让患者享受到高质量的医疗服务，且收费低于国家高等级医院收费标准，禁止多收费、乱收费及过度医疗行为，遏制了医疗费用的增加，减轻了患者的一定困难，受到了广大群众的好评。【欢迎点击了解更多】