人民币均衡实际汇率：基于Ｍｏｎｔｉｅｌ理论

　　摘要：以montiel的理论模型作为选择实际基本经济要素的主要依据，在参考中外学者对均衡汇率研究成果的基础上，结合我国实际情况，运用1980-2006年间相关经济变量数据，构建人民币均衡汇率模型。分析表明：这段时期分别存在人民币低估与高估的问题。人民币均衡汇率应是动态变化的，钉住一篮子货币能较好地反映人民币实际有效汇率的波动。
　　关键词：人民币;均衡实际汇率;协整

　　abstract:this paper selects the basic economic factors based montiel's theoretical model, referring to the relevant researches at home and aboard, by sampling the data from 1980to 2006 to construct rmb equilibrium exchange rate model. through the cointegration analysis, this paper finds rmb was undervalued during the period and concludes that the equilibrium exchange rate of rmb should be dynamic by pegging to a basket of currencies, which provides a good method to reflect the real and effective fluctuation of rmb.
　　key words:rmb;equilibrium real exchange rate;cointegration
　　
　　一、引言
　　
　　近年来的我国不断增长的外汇储备与贸易顺差，引起了全球的广泛关注，国际收支严重失衡，人民币面临强大的升值压力。wwW.lw881.com2005年7月21日，中国人民银行宣布将盯住美元的人民币汇率制度改为参考一篮子货币的汇率制度，并将人民币对美元的汇率上调了2％，在这二年中人民币逐渐升值，但美、日等国仍对我国汇率制度改革框架进行干涉，认为人民币升值幅度过低。人民币汇率是否严重偏离，需要进行实证分析。
　　
　　二、文献综述
　　
　　人民币均衡汇率实证研究的方法主要有基于购买力平价的均衡汇率实证模型和一般均衡框架下的单方程协整模型。一般而言，利用购买力平价的均衡汇率实证模型来研究人民币均衡汇率，外国学者的研究结论是人民币被严重低估(frankel,2004；goldstein,2004)，而中国学者的研究结论则是人民币没有被低估或轻度低估(俞乔，1998、2000；李亚新，2002；唐国兴和徐剑刚，2003)。张晓朴(2001)、王志强(2004)则认为，基于购买力平价的均衡汇率实证模型由于没有考虑由基本经济要素变化引起的均衡汇率变化，高估了汇率错位程度。中国是一个转型中的发展中国家，基本经济要素变化尤为剧烈，忽略基本经济要素变化对均衡汇率的影响会得出严重错误的结论。
　　2000年以后，我国学者一般用单方程协整模型来研究人民币均衡汇率。主要包括erer方法(张晓朴，2000、2001；林伯强，2002；张斌，2003；王维国和黄万阳，2005)和beer方法(张晓朴，2001；张志超，2001)对人民币均衡实际汇率进行研究。其中，张晓朴(2001)利用1978-1999年的年度数据，用贸易条件、开放度、政府支出占gdp的比重来解释实际汇率的变化，利用解释变量的长期均衡值，估计了此期间中国年度均衡实际汇率(erer)，利用1984年1季度至1999年4季度的季度数据估计了中国行为均衡汇率(beer)。王维国、黄万阳(2005)利用1980-2003年的年度数据，构建了人民币均衡汇率模型，用贸易条件、政府支出、全要素生产率、开放度来解释中国实际汇率的变化。
　　然而，以montiel的理论模型作为选择实际基本经济要素的主要依据，运用1980-2006年间相关经济变量的数据以构建人民币均衡汇率的单方程实证模型，处理基本要素解释变量的代理变量，并对模型的误差进行修正，可以有效地反映人民币实际均衡汇率水平。
　　
　　三、模型的设定与变量选择
　　
　　根据montiel模型的分析思路，综合发展中国家的均衡实际汇率实证研究的成果和经验，从供给、需求和外部平衡等几个个方面出发，影响人民币均衡实际汇率的实际基本经济变量选定有以下三个。
　　（一）劳动生产率
　　根据montiel理论，作为供给方面因素的劳动生产率是影响均衡实际汇率的最重要的长期基本经济要素。一般来说，技术进步首先会使贸易品部门、技术部门的劳动生产率提高， 同时引起该部门工资水平提高，很快非贸易品部门的工资水平也相应增长，工资的提高导致贸易品与非贸易品部门价格的提高，根据巴拉萨-萨缪尔森效应，贸易品与非贸易品相对价格的实际汇率会出现升值。此外，贸易品部门劳动生产率的提高将增强该国产品的国际竞争力，出口需求增加，最终经常项目顺差，导致实际汇率升值，以维持外部经济的长期均衡。
　　（二）货币供给
　　根据edards、elbadawi的发展中国家模型，从需求方面的因素来看，实际货币供给的增加刺激国内总需求，总需求的扩大进而带来国民收入的增加，从而导致进口需求增加，贸易状况恶化，只有实际汇率贬值才能维持外部均衡。
　　 （三）贸易条件
　　外部商业环境因素中最重要的变量是贸易条件。从长期来看，若一国贸易条件改善，其经常项目收支随之改善，这将要求实际汇率升值以维持经常项目的长期均衡；反之，当贸易条件恶化时，将通过实际汇率的贬值来维持外部经济的长期均衡。
　　（四）人民币均衡汇率实证方程的构建
　　通过以上对实际基本经济变量的选择，可以将人民币均衡实际汇率的实证方程构建如下：
　　reer=f[prod(-),rm₂ (+),tot(-)]
　　其中，reer是以实际有效汇率指数衡量的均衡实际汇率；prod为劳动生产率；rm₂为实际货币供给量；tot为贸易条件,括号内的符号是一阶偏导数的符号。汇率函数 对实际货币供给量rm2的一阶导数为正时，说明当实际货币供给增加时均衡实际汇率上升，人民币贬值；对劳动生产率prod及贸易条件tot的一阶导数为负时，说明当劳动生产率提高或贸易条件改善时均衡实际汇率下降，人民币升值。
　　
　　四、模型的实证分析与检验
　　
　　根据行为均衡实际汇率模型(reer模型)，在确定了决定均衡实际汇率的基本经济要素变量后，可以直接估计实际汇率和这些基本要素变量之间的关系。具体方法是通过应用协整技术来检验实际汇率与基本要素之间长期均衡关系的存在性，如果协整关系存在，根据格兰杰定理，就一定存在着描述现实中的实际汇率由短期波动向长期均衡调整的误差修正模型，最后可以通过计算基本经济要素的长期均衡值来求解均衡实际汇率。

　　（一）数据的来源、整理
　　考虑有关影响实际均衡汇率的基本经济因素，有几点需要说明：第一、根据国际上分析均衡实际汇率的通行做法，以通过贸易额加权的实际有效汇率指标作为计算人民币均衡实际汇率的代理变量。第二、考虑到我国劳动生产率在世界上的相对变化，对我国劳动生产率的估算采用的是相对变化指标，即我国人均gdp与经过官方名义汇率转换的美国人均gdp之比。第三、为避免贸易条件出现负数带来的计量误差，对贸易条件指标的选择，选用的是收入贸易条件，即：tot=(p_x×q_x/p_m×q_m))其中，(p_x×q_x)为出口收入指数，(p_m×q_m)为进口收入指数。第四、对中国实际货币供给量指标也是采用相对数形式，其计算公式为：rm₂＝m₂×（1-cpi）/gdp其中，rm₂为相对数形式的中国实际货币供给量，m₂是名义广义货币供给量，cpi是中国环比消费物价指数，gdp为国内生产总值。
　　数据来自于《中国统计年鉴》、《中国金融年鉴》、中国人民银行网站及美国劳工部和美国人口统计局官方网站。
　　由于elbadawi模型和beer模型要求实证方程采用对数线性模式，lnreer、lnprod、lnrm2、lntot分别表示实际有效汇率指数、劳动生产率、实际货币供给和贸易条件的对数值。
　　（二）单位根检验
　　为消除时间序列数据存在的不平稳性造成伪回归，必须对时间序列数据进行单位根检验，以确定其是否满足进行协整分析的前提。采用adf单位根检验各经济变量时间序列的平稳性，其检验结果表明(见表1)：lnreer、lnprod、lnrm2、lntot的adf统计量都大于临界值，没有通过单位根检验，属

　　 注：（1）检验形式中的c和t表示带有常数项和趋势项，k表示滞后阶数；（2）滞后期k的选择标准是以aic和sc值最小为准则；（3）△表示变量序列的一阶差分。
　　于不平稳变量序列；而通过一阶差分后的序列，即△lnreer、△lnprod、△lnrm2、△lntot，其adf统计量均小于临界值，是一阶单整序列，差分序列是平稳的，可以进行协整检验。
　　（三）协整检验
　　通过单位根检验，可以知道原对数时间序列是不平稳时间序列，必须进行协整分析，以确定恰当的汇率估计方程。运用johansen极大似然估计法进行协整检验，结果如下：
　
　　 注：**表示在5%的显著性水平下拒绝零假设。
　　结果显示：在5%的显著水平下，迹统计量(似然比统计量)的值lr=102.9024>47.21，lr=36.22843>29.68，可以判断存在两个协整方程；在1%的显著水平下，lr=102.9024>54.46，lr=36.22843>35.65，同样存在两个协整方程，其中，标准化协整方程为：
　　lnreer=3.175-0.139lnprod+0.505lnrm₂-4.858lntot(1)
　　(0.35634)(0.31471)(0.64485)
　　协整方程(1)表明人民币实际有效汇率与基本经济要素之间不仅存在着长期均衡关系，而且这些基本经济要素对实际有效汇率的影响方向与理论模型中的定性分析是一致的：劳动生产率的提高和贸易条件的改善会导致人民币升值，实际货币供给的增加会使人民币贬值。从各变量对实际汇率的影响程度来看，贸易条件对实际有效汇率的长期弹性系数为-4.858，影响力最强，其次是实际货币供给，对实际有效汇率的长期弹性系数为0.505，劳动生产率对实际有效汇率的长期弹性系数为-0.139。
　　（四）误差修正模型
　　向量误差修正模型是建立在协整基础上的有约束的向量自回归模型，约束非平稳的内生变量的变动在长期内满足它们的协整关系，但允许有短期波动，它要求每个内生变量对自身和其他内生变量的滞后项以及用协整关系表示的误差修正项的滞后项作回归，体现了内生变量由短期波动向长期均衡调整的动态过程。以上述变量的协整检验为基础，对人民币实际汇率进行误差修正模型检验，由于变量的样本范围有限，在检验过程中只取一阶滞后期，其估计结果如下：
　　δ(lnreer)=0.035×(lnreer(-1)-2.755×lnprod(-1)+2.075×lnrm₂(-1)+2.657×lntot(-1)-14.681)-0.119×δ(lnreer(-1))+0.719×△(lnprod(-1))-0.542△(lnrm₂(-1))+0.420×△(lntot(-1))-0.044(2)
　　方程(2)提供了如下信息：首先，模型中的内嵌协整方程反了长期均衡关系对短期波动的约束机制；其次，实际货币供给和贸易条件对人民币实际有效汇率存在着一定的影响，且影响方向与长期是一致的，从系数值来看影响力并不大；最后，短期内劳动生产率对人民币实际有效汇率的影响力较强，但影响方向与长期并不一致，这说明了劳动生产率在长期中的重要性。
　　
　　五、基本结论及建议
　　
　　通过对1980-2006年相关经济变量的相关数据进行分析，人民币均衡实际汇率与劳动生产率、实际货币供给、贸易条件之间存在协整关系，因此可以认为，2005年我国汇率制度的改革是正确的，至今，人民币相对美元已升值8％左右，目前仍存在一定的升值空间，从长期来看，随着我国经济的快速发展，对外开放程度不断加大，以及我国相对劳动生产率的快速提升，今后我国人民币汇率还需进一步调整。因此，当前比较迫切的任务在于通过前一阶段人民币汇率形成机制的调整，进一步推进汇率机制弹性化改革，扩大人民币汇率的浮动区间，形成以市场均衡汇率为基础的弹性汇率机制，富有弹性的汇率制度能减轻升值的压力，并将有利于我国经济的健康发展。
　　
　　参考文献:
　　[1] montiel.p.j., the long run equilibrium exchange rate:conceptual issues and empirical research,in lawance.e.hinkle and peter.j.montiel.eds.,exchange rate mis alignment:concepts and measurement for developing countries[m],219-263.new york:the world bank, 1999a.
　　[2] 王维国、黄万阳.人民币均衡汇率实际汇率研究[j].数量经济技术研究,2005(7):7-14.
　　[3] 刘阳.人民币均衡汇率及汇率动态[j].经济科学,2004(1):83-92.
　　[4] 俞乔.购买力平价、实际汇率与国际竞争力[j].金融研究,2000(1):57-62.
　　[5] 张晓朴.人民币均衡汇率的理论与模型[j].经济研究,1999(12):70-77.
　　[6] 张斌.人民币t均衡汇率：简约一般均衡下的单方程模型研究[j].世界经济,2003,(11):3-12.