摘要：经营者激励是公司治理机制的核心，实施股票期权激励是完善公司治理机制的途径，其有效实施又必须以健全公司治理机制为保障;而我国国有企业当前的公司治理机制对股票期权的实施形成重重障碍，排除障碍是一个复杂的长期的社会系统工程。当前应采取试点方式逐步推行股票期权，在试点中不断完善公司治理。
关键词：股票期权 公司治理 激励 障碍 建议
股票期权(stock饰tion)是公司授予经营者可以在约定期限内(一般5至10年)以某一预先确定价格购买一定数量本公司股票的权利。它作为一种激励机制具有激励的长期性、有效性和激励对象的有限性和操作过程的复杂性等特点。股票期权的核心理念是将经营者拉人所有者阵营，并以此产生激励作用。从个人对待风险的态度看，企业经营者可分为风险规避型、风险中立型和风险偏好型，前者趋向保守和稳定，后者则富于创新和冒险。股票期权是最适合后者的薪酬激励方式，像美国微软、思科、戴尔等公司在创业初期的工资支付时由于缺乏现金而代之以给员工支付很高的股票期权。凭借股票期权和20世纪80,90年代美国证券市场的续走牛，使微软公司创造出上千个百万富翁。尽管近两年随着美国安然、世通等大公司财务丑闻案的频频暴露，导致美国股市自2000年3月从高峰跌落至今已经足足有39个月，道一琼斯指数下跌40%左右，纳斯达克股票综合指数更是下落超过70%。大部分高科技股股价一落千丈，全盛时期授予经营者的股票期权不再值钱，股票期权正经受严峻挑战。wWw.133229.COM但股市的下挫并未动摇股票期权的价值根基，它仍被美国公司称为“发展百年老店不可或缺的一种激励方式。当前美国研究股票期权的侧重点在于怎样加强股票期权的负向激励，即成熟的般票期权应当在股市下跌时也能发挥激励作用以保护经营者的利益。由于我国实施股票期权刚刚起步，尚处于探索如何正确、合理和有效地实施这一激励手段的阶段。本文正是在这种背景下，试从公司治理角度分析我国国有企业特别是国有控殷上市公司实施股票期权面临的障碍，并提出如何排除这些障碍以进一步完善我国公司治理结构，使股票期权激励作用能够得到有效发挥的若干建议。
一、实施股票期权对国企公司治理的意义
1.有利于解决国企公司投资主体缺位所带来的监督弱化问题。国企公司从产权上讲，本质上属于全体国民所有，而全体国民是一个整体概念，不可能做到事实上的人人直接所有。因此，市场经济客观上要求存在作为股东的国有资产管理部门与国企经营者之间的委托一代理关系。在没有长期激励机制的情况下，这种“委托一代理”模式能否有效，完全取决于代理人本身是否首先是一个“道德人”，即在“人性本善”的前提下能够自觉地代表股东的利益。但事实上，多数人首先是一个“经济人”，当个人利益与股东利益发生冲突时，经营者很可能放弃股东利益而谋取个人利益。这就是为什么国有企业会出现“59岁现象”、，’穷庙富方丈现象”的原因。实施股票期权，建立桩产权映系为纽带的激励和约束机制，就能够使经营者和股东利益尽可能保持一致，从而促使经营者更加重视国有资产的保值与增值。
2.有利于克服传统薪酬制度弊病所带来的激励不足问题。国有企业传统薪酬制度实行以工资加奖金的单一薪酬发放方式存在“三多三少”(精神激励多、物质激励少;短期激励多、长期激励少;灰色收人多、合法收入少)的弊病。一些掌控上亿元国企资产、每年创造上千万元利润的经营者，报酬却很低，贡献与收人严重不符。据2000年国有企业经营者问卷调查表明:影响企业经营者发挥作用的因素很多，其中选择“激励不足”的比例最高，占51.9%。另据2001年中国企业家调查系统调查结果显示:50%多的国有企业经营者年收人在2万元以下，仅有0. 2%在50万元以上。满足经营者物质需要并激励经营者长期积极努力工作的有效途径之一，就是给他一定的股票期权，使经营者利益与企业利益紧密结合，在企业的长期发展和不断壮大中满足其成就需要。
3.有利于国有企业更好地留住人才和吸引人才。我国国有企业如何激励并留住人才?是一个长期关注的问题。随着改革的深人和委托一代理理论、风险理论和人力资本理论的引人，特别是在经济全球化的背景下，过去长期被忽视的对国企经营者人力资本的经济激励问题将日益受重视。而现行的经济激励手段，使得国有企业蕴藏着严重的人才危机。据前纽约市职业劳工局局长张令瑜女士介绍，美国电话电报公司一次就从中国挖走了3600名软件人才。得人才者得天下，一个国家如此，一个企业亦如此。企业要发展，人才是关键，企业的竟争就是人才的竞争。从这
个意义上说，实施股票期权体现了企业的人才竞争战略，它的成功与否将直接关系到影响企业核心竞争力的人才问题。
4.有利于促进职业经理队伍的建立。职业经理的才能，是通过自信、意志力、敬业精神、创新精神及对潜在的盈利商机的敏感和直觉素质表现出来的。这种能力是一种稀缺资源、是一种十分宝贵的人力资本。而股票期权作为一种有效的激励机制，一方面，可以激励企业经营者充分发挥其技术、管理和经营才能;另一方面，又能力促他们通过不断学习、不断创新和不断努力来加大自身“人力资本”的“投人”，提高自己的综合素质，以增强其“能量”，从而促进企业职业经理人员队伍的成长、成熟及相应职业经理市场的建立。
5.有利于正确衡量经营者的经营业绩。股票期权是由证券市场对企业经营者业绩的度量作用引申出来的。经营者的业绩考核问题历来是企业一个难以解决的问题，他们的实际业绩即使运用一整套繁琐的指标也很难准确地加以度量。然而一个有效的股票市场，却可以通过能够反映公司基本状况的股票价格的升降折射出经营者工作的努力程度及企业的经营业绩。股票期权曾被称为“自公司制之后企业改革的第二次革命”，“是一种可用并且很好用的公司治理激励机制”。
二、国企公司实施股票期权面临的障碍
我国的股票期权试点早于1993年在深圳万科股份有限公司开始(或许这只是最先报道出来的案例)，然后，上海仪电控股公司(1997年)、天津泰达股份(1998年)也进行了实施股票期权的探索，北京和武汉(1999年)有关部门也相继出台对国有企业经营者实施股期激励试点的指导意见。部分国有控股上市公司如上海贝岭、中兴通讯、武汉中商、三毛派神、长源电力和亚泰集团等也先后推行股权激励制度。但这些较早进行股票期权试点的企业，其实施效果并不理想，究其原因是多方面的。从公司治理的角度看，当前国企公司实施股票期权所面临的障碍主要有:
1.从公司内部机制看—非规范的公司治理结构不利于股票期权的实施
股票期权的实施必须以规范的公司治理结构为基础，而规范的公司治理结构的核心在于股权结构的合理。只有合理的股权结构才能保证股东之间的相互制衡。而我国当前的国有公司的股权结构中，国有股占比重过大(深、沪两市的国有控股上市公司的国有股比重多数在40%以上，个别公司高达70%以上)。国有股比重过大容易出现“内部人控制”现象，具体表现为:股东大会职能弱化;董事会成员基本上由国有股股东提出的候选人担任;独立董事“不管事”;监事会形同虚设。非规范的公司治理结构必然造成治理行为的紊乱，其结果是:股东会、董事会、监事会和经理人不能相互制衡，甚至有些国有公司的董事长和总经理由同一个人担任。在这种情形下推行股票期权，会导致股票期权授予主体和授予对象合一、业绩考核指标“自我”确定、“自我”考核和“自我”激励等弊端的发生。
2.从公司经营者选拔机制看—行政任命制使股票期权激励效果的长期性难以实现
2000年国企经营者问卷调查显示:经营者由政府主管部门任命的占73. 47 %，由董事会任命的占20.14 %;从企业经营者的用人权看，企业经营者有权任命副职领导的占29. 2 %，无权的占70.85 % tb}。政府部门对国企经营者的任命和解职因受多种因素影响而导致经营者变更频率加快，总经理任职多数不超过5年，而股票期权的行权期一般需要5一10年甚至更长时间。因此，股票期权激励的长期性与公司经营者任期的短期性发生冲突。一旦出现冲突，经营者一般会无条件地服从行政任命，迫使股票期权实施的中断。
3.从公司经营目标看—国企经营目标多元性使对经营者业绩难以考核而不利股票期权的实施
实施股票期权的主要内容包括召集股东大会批准奖励方案、确定奖励对象、设立经营业绩考核指标、考核经营者业绩、确定奖励额度、股票期权的授予和行权期的确定，等等。其中最困难的一项就是如何考核经营者的业绩。国外通常的考核指标是商业目标，而并不看重社会目标。而我国国有企业的经营目标是多元性的，既有商业目标，更有政治和社会发展目标。这种多元性的经营目标必然导致对国企经营者业绩考核的复杂性。
4.从公司经营资产(产业结构)看—传统的夕阳产业不适宜股票期权的实施
发达国家的经验表明
，适宜实施股票期权的企业一般是高新技术产业，股票期权对传统产业的激励作用不大。1999年美国最大的100家大公司的79%对经营者实施股票期权激励，这些公司多数是从事电子、通讯、医药、网络和软件等高新技术产业图。而我国国有企业大多属于夕阳产业。截至2002年底止，广西的19家上市公司中，国有控股上市公司16家(第一大股东为国家股的5家、国有法人股的11家)，其中只有4家(银河科技、广西斯壮、北生药业、桂林集琦)属于高新技术产业，其余从事制糖、化工、电力和百货等传统产业。单一的传统产业发展前景暗淡，即便企业的经营者有较强的经营能力，公司未来的盈利水平也难有较大提高。股票价格长期处在较低价位且长时间上涨不大。这样，股票期权就很难发挥激励作用。
5.从公司外部环境看—目前股票市场的弱效性和相关法规的缺乏使股票期权难以有效实施 发达国家企业实施股票期权激励的前提是股票市场上挂牌交易的公司股价能够有效地反映公司的赢利能力。这在西方较为成熟的股票市场是基本能够做到的(当然有时也会存在泡沫成分)。目前趋于一致的观点是我国的股票市场是一个弱效市场，市场的投机性较强。公司股价高低较多地受非业绩因素影响，如是否有主力资金关注等。股票市场不能准确地反映公司业绩，而股票期权的最终收益体现为行权价与行权日市场价格之间的差价。由于股票市场失真较为严重，因此给如何确定行权价带来了困难，从而弱化了股票期权应有的激励作用。
我国至今没有一部类似美国《国内税务法则》的国家法律涉及股票期权的基本构架与实施细则，也缺乏类似美国《证券交易法》中关于股票期权行权与交易的法律条款。因此，目前在实施股票期权方面虽然有许多政策方面的支持，但法律规定却是空白。而现行的法律法规对股票的来源和流通设置了重重障碍，譬如:实施股票期权首先是公司要掌握一定数量的股票，西方国家通常的做法是公司发行时预留一部分股票或可以从证券市场上回购股票，而我国《公司法》第83条规定:“以募集方式设立股份有限公司的，发起人认购的股份不得少于公司股份总量的35 96，其余应向社会公开募集。”这就决定了预留部分股票来实施股票期权是不可能的。《公司法》第149条规定:“公司不得收购本公司的股票。”可见上市公司回购本公司股票是我国法律明令禁止的。此外，完整的股票期权方案应包括行权后的股票流通。只有允许流通，才能使股票期权的激励价值得以兑现。否则，持股人只能实现“纸上富贵”。《公司法》第147条规定:“公司董事、监事、经理应当向公司申报所持有的本公司股份，并在任职期内不得转让。”这一规定使股票期权的激励效果大打折扣。
三、完善国企公司治理以利股票期权实施的几点建议
1.树立正确的指导思想。从完善公司治理，提高企业竞争力出发，实施股票期权激励确属必要。但当前股票市场、经营者选择机制、约束机制以及证券法规等方面还存在许多障碍，不是所有的国有公司都具备实施股票期权的充分条件。因此，应从实际出发，借鉴发达国家的经验，采取试点方式，选择一些条件较好的国有控股上市公司(特别是高科技公司)进行试点，并在试点中不断完善公司治理，构建具有中国特色的公司治理结构和股票期权激励机制。
2.完善公司内部治理结构。关键是优化公司股权结构。股权结构是公司治理的基础，两者之间存在着密切关系，只有合理的股权结构，才能有效克服“内部人控制下的一股独大”。目前，可考虑从以下几个途径优化国有控股上市公司的股权结构:国有股回购;增发流通股，提高流通股比例;国有股转让、置换;法人交叉持股;经营者持股，等等。同时，要明确股东会、董事会、监事会和经营层的职责，形成各负其责、协调运转和有效制衡的公司内部治理结构。股票期权是公司所有者用以激励经营者努力工作的手段，因此，它必须掌握在所有者及其信任托管者手中。要克服经营者业绩考核“自我”进行、薪酬“自我”确定等弊端发生。
3.建立职业经理市场。废除行政任命企业经理制，推行市场招聘制。目前的困难在于我国职业经理市场落后，究其原因还是国有股“一股独大’，所致。由于国有股控股，公司经理的选择主要是行政任命，这样职业经理市场对公司在职经理没有构成威胁。因此，职业经理市场要真正发挥作用，就必须改变国家股“一股独大”的局面，把经理人员交由市场选拔和淘汰。没有职业经理市场竞争机制的导人，股票期权就缺乏激发经理人员努力工作的动力。建立职业经理市场要注意:一在筹建经理市场时要严格定位于中介机构，减少行政管理色彩;二在建立和规范职业经理市场过程中，要
十分重视信誉机制的建立。这就要求对进人市场的每一位经理人员建立起全面、真实、连续和公开的业绩档案记录。
4.建立科学的考评体系和提高国有资产的科技含量。股票期权的实施要建立在一个完整、科学的考评体系上。考核公司业绩时应突出其商业目标，即重点考核公司的每股收益或净资产增加多少。同时，国有公司要加大资产重组的力度，适时注人优质资产，积极进行产业结构调整。逐步从单一的传统产业转向高新技术产业，以增强自身的盈利能力。只有这样，公司的股票才可以赢得投资者的长线关注，随着公司股票价格的攀升，股票期权的激励作用才能有效发挥。
5.培育有效的证券市场。一是证券监管部门要严格执行上市公司退市制度。缺乏有效的退出机制，会加剧证券市场的过度投机，不利于证券市场健康、稳定发展。自2001年11月30日中国证监会发布《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》至今，先后有pt水仙、pt，粤金曼等10多家上市公司的股票从主板市场被摘牌，这有利于引导投资者的理性投资行为和激励上市公司努力提高业绩。二是大力发展机构投资者和引人境外机构投资者。2002年12月，中国证监会发布了对合格境外机构投资者(qfii )，包括基金管理公司、保险公司、证券公司和商业银行投资中国a股市场的监管规定。这不仅可以增加我国证券市场的资金供应，而且可以引进先进的投资理念。三是规范上市公司信息披露制度，让投资者及时、准确和全面地了解公司的经营状况，从而引导正确的投资行为。
6.尽快修改《公司法)并制定一部统一的股票期权法规。’从实施股票期权的角度看，现行《公司法》需要修改的内容主要有:(1)修改第83条，允许公司发行时预留一部分股票;(2)修改第147条，允许经营者在任职期间出售本公司股票;(3)修改第149条，允许公司在一定条件下回购股票;(4)增设股票期权激励机制，明确必须由股东会批准实施股票期权方案，方案应当明确授予对象、授予数量、行权价格和行权时间等规定。同时还需要对《证券法》、《税法》等相关内容进行调整，并制定《股票期权行权与交易实施细则》等配套法规。据悉，目前中国证监会上市公司监管部正在草拟《上市公司股权激励规范意见》，以期使股票期权的实施走向法制化轨道。
论文网在线
